Тел. (812) 313-05-30

194021, Санкт-Петербург, ул. Шателена, дом 26А БЦ "Ренессанс", 8-й этаж.
Эл. почта: arsagera@arsagera.ru

БЛОГОФОРУМ. Фундаментальная аналитика

Методы оценки

Критерии отбора акций в портфель ИПИФ "Арсагера - акции 6.4" 699
15 января 2014 в 17:55

Подписаться…

14 комментариев | Оставить комментарий


Абалов  Артем 9 февраля 2015 в 14:00

Дивидендная политика - это, конечно, замечательный документ, но он не является гарантией прав акционеров-владельцев привилегированных акций. В нашей стране компании умудряются не исполнять даже требования устава в части выплаты дивидендов по префам, находя при этом поддержку в судах. Что же говорить о стандартных внутренних документах компаний?

Канев  Евгений 9 февраля 2015 в 13:55

Спасибо, Артём.
С этой точки зрения, прив. акции Роллмана сродни префам Казаньоргсинтеза получаются. В уставе Роллман, действительно, нет такой оговорки, однако она есть в документе регламентирующем дивидендную политику общества, принятом в конце прошлого года (можно ли её поменять без согласия владельцев префов?):

2.8. Если размер дивидендов, выплачиваемых Обществом по каждой обыкновенной акции в определенном году, превышает размер, подлежащий выплате в качестве дивиденда по каждой привилегированной акции, размер дивиденда по привилегированным акциям должен быть увеличен до размера дивиденда, выплачиваемого по обыкновенным акциям.

Абалов  Артем 9 февраля 2015 в 12:32

Евгений, мы осуществляем аналитическое покрытие всех акций, проходящих процедуру ранжирования, а также ряда спецпроектов группы 6.5. Всего получается около 200 компаний. На нашем основном сайте приведены методики, объясняющие детали данного процесса. в настоящий момент готовится масштабная статья, посвященная проведенным в конце прошлого года новациям в системе управления капиталом. Мы обязательно представим ее на суд наших читателей.

Касательно Роллмана.Прикидочная модель по компании есть. Обыкновенные акции не входят в число наших приоритетов. Префами не оперируем в принципе, так как мы не смогли найти в уставе компании "защитную оговорку", по которой дивиденд на преф не может быть меньше дивиденда по обычке (может быть Вам удастся ее найти). Приобретать такие акции опасно, так как владельцы обыкновенных акций могут принять решение о выплате себе значительных дивидендов вплоть до всей нераспределенной прибыли общества (за вычетом обязательных по уставу дивидендов на префы). В итоге акционеры-владельцы привилегированных акций к моменту ликвидации компании могут остаться ни с чем, а основная часть имущества осядет в карманах "предусмотрительных" владельцев обыкновенных акций.
Малоутешительная для нас картина...

Канев  Евгений 5 февраля 2015 в 19:59

Здравствуйте!
Скажите, пожалуйста, как вы выбираете компании для отслеживания их финансовых показателей? Меня интересует Ваше мнение о фундаментальной оценке привилегированных акций компании Роллман. Компания базируется в Санкт-Петербурге и области, платит хорошие дивиденды (хоть история и недолгая), существует достаточно давно, а стоит совсем не дорого. Может быть, её стоит включить в портфель интервального фонда?
Заранее спасибо за ответ. :-)

Валухов  Андрей 29 июля 2014 в 18:36

«Андрей, спасибо за ответы!

По поводу четвёртого пункта, я действительно опечатался. Конечно же,p/s, а не p/bv, раз речь идёт о выручке. Так все-таки, почему оценка одинаковая для прибыли и выручки? Расчёт должен быть независимым для каждого из коэффициентов.
»

Николаев Николай, 28 июля 2014 в 15:27


Как раз при так, называемых собственных, прогнозных коэффициентах оценка должна совпадать. Подробнее об этом можно прочитать в наших материалах:

http://arsagera.ru/kuda_i_kak_investirovat/investicionnyj_likbez/takoj_ponyatnyj_i_zagadochnyj_re/

http://arsagera.ru/kuda_i_kak_investirovat/investicionnyj_likbez/koefficient_ps_a_chto_on_mozhet/

Отличается же она, когда в качестве прогнозного коэффициента P/S используется не коэффициент образуемый рентабельностью выручки именно этого предприятия, а, например, среднеотраслевой.

Николаев  Николай 28 июля 2014 в 15:27

Андрей, спасибо за ответы!
По поводу четвёртого пункта, я действительно опечатался. Конечно же,p/s, а не p/bv, раз речь идёт о выручке. Так все-таки, почему оценка одинаковая для прибыли и выручки? Расчёт должен быть независимым для каждого из коэффициентов.

Валухов  Андрей 28 июля 2014 в 11:53

«Посмотрел материалы по расчету агрегированной потенциальной доходности за II квартал 2014 года. Возник ряд вопросов. Давайте для примера возьмем газпром.

1) Как вычисляются прогнозные коэффициенты P/S, P/BV, P/запасы? С P/E понимаю - через ставки по долговым инструментам.

2) Как вычислять P/E компании, у которой нет долгов, а весь собственный капитал состоит из активов? По среднеотраслевым значениям?

3) Как вычисляются прогнозные показатели E, S, BV, запасы?

4) Стоимость по коэффициентам P/E и P/BV одинаковая и равна P=12_713_777_379. Почему она получилась одинаковой? Это может говорить о том, что для расчета прогнозного значения выручки вы использовали линейную зависимость от прогнозных значений прибыли через коэффициенты P/E и P/S (или наоборот). В таком случае получается, что по сути в модели компании прогнозная капитализация зависит от прогнозной прибыли с весовым коэффициентом 0.7 (а не от прибыли с w=0.5 + от выручки с w=0.2). Может, недостаточно исходных данных?

5) Прогнозное значение P/запасы вносит значительный вклад в прогнозную капитализацию (примерно треть!), и, соответственно, в потенциальную доходность, даже с учетом небольшого веса 0.1. При этом прогнозное значение P/запасы больше текущего в 20 раз. С чем это связано?

6) Что такое ставка владения и в чем отличие от потенциальной доходности? Как она вычисляется? С потенциальной доходностью все понятно.

7) Как вычисляется агрегированная доходность по потенциальной доходности и ставке владения?

8) В рассматриваемом pdf-файле с расчетом агрегированная доходность 69.6%, а на странице с аналитикой по эмитентам http://arsagera.ru/analitika/fondovyj_rynok_rossii/emitenty/ доходность 86%. Откуда эти 86%? В расчете такой цифры нигде не видел.

Заранее спасибо! Если ответы на какие-то вопросы есть в статьях, с удовольствием прочитаю!
»

Николаев Николай, 25 июля 2014 в 19:00


Здравствуйте, Николай! Спасибо за Ваши вопросы. Ответим по порядку.

1) Прогнозные мультипликаторы P/BV, P/S вычисляются путем деления показателей ROE и ROS на по итогам последнего прогнозного периода на требуемую доходность (E/P). Прогнозный мультипликатор P/Запасы рассчитывается как средний по нефтяным компаниям из развивающихся рынков. Подробнее о самих мультипликаторах можно прочитать в отдельных статьях: «Коэффициент P/BV», «Коэффициент P/S. А что он может?», «Отраслевой коэффициент. А что у него есть?».

2)Для всех компаний (с долговой нагрузкой и без) процесс расчета P/E одинаков. Для компаний, у которых отсутствуют заемные средства, применяется долговая ставка, по которой, по нашим оценкам, они могли бы привлечь среднесрочное долговое финансирование. Да, при ее применении мы ориентируемся на отраслевые значения.

3) Чистая прибыль, собственный капитал и выручка вычисляются при помощи финансовых моделей компаний, в основе прогнозов лежит финансовая отчетность компаний и объемы реализации товаров и/или услуг. Значение запасов берется фактическое, по данным компаний.

4) Поправим Вас. Одинаковая стоимость получена по мультипликаторам P/E и P/S. Действительно, когда прибыль есть, оценка компании зависит от нее на 90%, а то и на 100%. Это разумно, вопрос в том, что когда прибыль ниже среднеотраслевой, то другие коэффициенты начинают «тянуть» оценку вверх.

5)Это связано с тем, что существует значительный разрыв в фактическом и справедливом значении мультипликатора P/Запасы.

6)Ставка владения вычисляется приведением прогнозных чистых прибылей компании к текущей капитализации. Упрощенно можно считать, что это доходность от вложения в акции компании на бесконечный срок. По сути, ставка владения – это ставка дисконтирования, которая вычисляется обратным способом при известных чистых прибылях компаний и текущей цене ее акции.

7)Агрегированная доходность рассчитывается взвешиванием ставки владения и потенциальной доходности в зависимости от сроков прогнозирования. Чем длиннее дата прогноза, тем выше вес потенциальной доходности.

8) Благодарим Вас за обратную связь. Корректным значением является цифра из файла с расчетом потенциальной доходности. В том разделе, на который Вы приводите ссылку, в группе 6.1 произошел технический сбой, и была представлена доходность эмитентов за первый квартал. В настоящий момент неисправность устранена.

Николаев  Николай 25 июля 2014 в 19:00

Посмотрел материалы по расчету агрегированной потенциальной доходности за II квартал 2014 года. Возник ряд вопросов. Давайте для примера возьмем газпром.
1) Как вычисляются прогнозные коэффициенты P/S, P/BV, P/запасы? С P/E понимаю - через ставки по долговым инструментам.
2) Как вычислять P/E компании, у которой нет долгов, а весь собственный капитал состоит из активов? По среднеотраслевым значениям?
3) Как вычисляются прогнозные показатели E, S, BV, запасы?
4) Стоимость по коэффициентам P/E и P/BV одинаковая и равна P=12_713_777_379. Почему она получилась одинаковой? Это может говорить о том, что для расчета прогнозного значения выручки вы использовали линейную зависимость от прогнозных значений прибыли через коэффициенты P/E и P/S (или наоборот). В таком случае получается, что по сути в модели компании прогнозная капитализация зависит от прогнозной прибыли с весовым коэффициентом 0.7 (а не от прибыли с w=0.5 + от выручки с w=0.2). Может, недостаточно исходных данных?
5) Прогнозное значение P/запасы вносит значительный вклад в прогнозную капитализацию (примерно треть!), и, соответственно, в потенциальную доходность, даже с учетом небольшого веса 0.1. При этом прогнозное значение P/запасы больше текущего в 20 раз. С чем это связано?
6) Что такое ставка владения и в чем отличие от потенциальной доходности? Как она вычисляется? С потенциальной доходностью все понятно.
7) Как вычисляется агрегированная доходность по потенциальной доходности и ставке владения?
8) В рассматриваемом pdf-файле с расчетом агрегированная доходность 69.6%, а на странице с аналитикой по эмитентам http://arsagera.ru/analitika/fondovyj_rynok_rossii/emitenty/ доходность 86%. Откуда эти 86%? В расчете такой цифры нигде не видел.
Заранее спасибо! Если ответы на какие-то вопросы есть в статьях, с удовольствием прочитаю!

Астапов Алексей 23 июля 2014 в 16:02

Николай, спасибо за интересный вопрос. Приятно, что Вы интересуетесь такими нюансами, и уже так четко разбираетесь в деталях. Вы все верно описали, если опустить некоторые особенности построения агрегированной потенциальной доходности (складывается из ставки владения и доходности от изменения цены на коротком окне), то в большинстве случаев описываемым Вами эффектом приходится пренебрегать. Пограничные случаи рассматриваются отдельно, плюс существует требование минимального спрэда потенциальных доходностей при перекладках.

Николаев  Николай 23 июля 2014 в 01:26

Вопрос: вы как-нибудь учитываете при расчете потенциальной доходности временнУю составляющую по выплатам дивидендов? Допустим, если покупать акции (P/BV=1) за 100 рублей перед отсечкой, то получение дивидендов (допустим, 5 рублей) по факту снижает стоимость покупки до (грубо) 95 рублей, что дает небольшое повышение потенциальной доходности. Акции компании могут стоять на границе включения в портфель, а учет временной составляющей по дивидендам может отклонить потенциальную доходность в ту или иную сторону. Пример грубый и не учитывает ожидания роста прибыли компании и прочие факторы, только оценка собственного капитала.
При этом я имею в виду не спекуляции на дивидендах, а именно изменение доходности. Если при этом после отсечки цена упадет до 95 рублей, то такое поведение будет отражать текущий баланс, а если не так сильно, то потенциальная доходность уменьшится.

Абалов  Артем 16 января 2014 в 17:23

Безусловно, основана. Но мы при принятии решений о приобретении акций не смотрим исключительно на дивиденды. Для нас важнее способность компании генерировать по возможности растущую прибыль и текущая цена, в которой этот факт находит или не находит свое отражение. В противном случае, покупая акцию исключительно ради дивидендов, с фундаментальной точки зрения можно остаться с барахлом на руках. Я не беру в расчет случаи, когда есть все основания прогнозировать стабильно высокую дивидендную доходность к текущей цене (как, например, в префах Башнефти). Этот случай можно рассматривать как аналог облигации с огромным купоном, где текущая цена уже не так важна.
Но и здесь есть свои риски. Завтра придет в Э.ОН. ИНТЕР РАО, и воспоминания о высоких дивидендах могут исчезнуть как мираж в пустыне...

Каширский  Денис 16 января 2014 в 16:46

Артем, спасибо за ответ!
Может быть высокая оценка компании как раз и основана на высокой норме дивидедных выплат в генерации (ожидания 40-60% от ЧП за 2013), а также лучшим КУ во всей отрасли. К тому, учитывая, что компания не нашла подходящих объектов для инвестирования в 2013 году и потребность основного акционера в средствах, не исключаю возможность распеределия ввиде дивов и 100% ЧП по за 2013 год. Что Вы думаете по этому поводу?

Абалов  Артем 16 января 2014 в 16:09

Денис, с корпоративным управлением и правда все в порядке (http://arsagera.ru/analitika/issledovanie_korporativnogo_upravleniya_v_rossii/analiz_sostoyaniya_korporativnogo_upravleniya/).
А вот с оценкой акций - не очень. Компания торгуется более чем за 7 прибылей при отсутствии перспектив ее дальнейшего скачкообразного роста. В то же время рынок оценен менее чем в 5 прибылей. Да и в той же генерации есть компании с оценкой в два раза дешевле, стоящие на пороги роста прибылей и дивидендных выплат. Отсюда мораль: потенциальная доходность акций зависит не только от перспектив развития компании, но и от того, по какой цене нас готовы пустить в ее бизнес....

Каширский  Денис 16 января 2014 в 15:05

Пройдитесь, пожалуйста, по Э.ОН Россия исходя из показателя потенциальной доходности и с учетом ожидаемых дивидендов по итогам 2013 года. С корпоративным управлением у них вроде бы все в порядке.

С Уважением, Денис.

Артем Абалов
начальник аналитического управления

Посты по теме (3):


Личный
кабинет

Фактом входа Вы даете согласие на получение, хранение и обработку персональных данных
Онлайн консультант Онлайн консультант
Заказать обратный звонок

Книга об инвестициях

Если вы заметили ошибку, выделите текст (максимум 127 символов) и нажмите Ctrl+Enter