Тел. (812) 313-05-30
194021, Санкт-Петербург, ул. Шателена, дом 26А БЦ "Ренессанс", 8-й этаж.
Эл. почта: arsagera@arsagera.ru
Компания «АЛРОСА» раскрыла консолидированную финансовую отчетность по МСФО за девять месяцев 2018 года.
Выручка компании увеличилась на 11,1% до 238,3 млрд руб. на фоне роста дохода от реализации алмазов на 13,9% (222,2 млрд руб.). Несмотря на то, что добыча алмазов и объемы реализации показали снижение, рост цен, произошедший, в том числе, из-за ослабления курса рубля, а также изменение ассортимента проданных алмазов привели к росту выручки. Прочие доходы сократились более чем на 17% - до 16 млрд руб.
Себестоимость продаж снизилась на 4,5% до 100,6 млрд руб., что было связано с сокращением расходов на персонал до 30,5 млрд рублей (-6,3%). Снижение до 14,9 млрд рублей (-11%) показали затраты по НДПИ. Заметно сократились амортизационные отчисления (-8%), составив 17,1 млрд рублей. Коммерческие и административные расходы также уменьшились до 10,8 млрд рублей (-4,3%) на фоне снижения расходов на заработную плату работникам.
В итоге прибыль от продаж АЛРОСы увеличилась на 48,4%, достигнув 112,7 млрд рублей.
Долговая нагрузка компании за отчетный период сократилась со 103 до 86 млрд рублей, что вкупе со снижением стоимости ее обслуживания привело к падению процентных расходов вдвое до 4,4 млрд рублей. Напомним, что около 95% долгового портфеля номинировано в долларах США. В связи с ослаблением рубля отрицательные курсовые разницы по заемным средствам составили 7,9 млрд руб. (год назад – положительные разницы в размере 6,1 млрд руб.). В результате чистая прибыль АЛРОСы прибавила 35,2%, составив 82,2 млрд руб.
После выхода отчетности мы понизили прогнозную выручку текущего года, что связано с ожидаемым компанией меньшим объемом реализации алмазов на фоне снижения спроса на мелкоразмерное сырье. При этом чистая прибыль осталась неизменной, что объясняется снижением ряда статей операционных расходов. Чистая прибыль последующих лет на прогнозном окне незначительно повысилась. Кроме того, напомним, что мы учли положения новой дивидендной политики компании: теперь выплаты привязаны к свободному денежному потоку, а доля, направляемая на дивиденды, определяется соотношением чистый долг/EBITDA.
Также стоит отметить, что в октябре 2018 года Компания начала промышленную добычу алмазов на Верхне-Мунском месторождении мощностью 1,8 млн карат алмазов в год. Запуск этого месторождения, а также рост производительности на уже работающих активах, позволит отчасти компенсировать объемы, потерянные в связи с выбытием на неопределенный срок одного из своих наиболее рентабельных месторождений - рудника «Мир». АЛРОСА планирует нарастить объем добычи в 2019 году до 38 млн карат.
Акции АЛРОСы торгуются с P/BV 2018 около 2,3 и P/E 2018 около 7,5 и входят в наши диверсифицированные портфели акций.
___________________________________________
|
|
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»
|
Прогнозируемый коэффициент P/BV = ROE/R, то есть соотношение ROE 2021 года к требуемой доходности.
Значение ROE/R на 2021 год составит по нашим прогнозам 4,02 (ожидаемый нами RОE равен 32%, а Rтреб. составляет 7,95%). Заметим, что требуемая доходность недавно снизилась, тк. в начале апреля нами были пересчитаны премии за неликвидность, за риски корпоративного управления, а также страновой спред.
Прогноз же будущей балансовой цены зависит от ожидаемой нами чистой прибыли, величины дивидендных выплат, вероятных выкупов акций и их количества в обращении.
Подробнее о механизмах вычисления будущей стоимости акций можно почитать в статьях
https://arsagera.ru/kuda_i_kak_investirovat/fundament_analiz1/bissektrisa_arsagery_chast_1/
https://arsagera.ru/kuda_i_kak_investirovat/fundament_analiz1/bissektrisa_arsagery_dopolnenie_iskrivlenie_prostranstva/
P = ЕPS/(Rтр - G).
Для «Алросы» получается
P(2021) = 15 руб./(10,2% - 2%) = 183 руб.
Однако данная формула выводится в предположении, что EPS ежегодно увеличивается темпом G (темпом реального прироста ВВП).
Между тем, Вы прогнозируете следующие значения EPS:
2019 -- 15,1 руб.
2020 -- 14,8 руб.
2021 -- 15 руб.
С учетом прогнозируемой Вами ежегодной инфляции 4,5%, реальный прирост EPS «Алросы» получается отрицательным. С учетом этого акции «Алросы» должны в 2021 г. стоить гораздо меньше 183 рублей и прогноз доходности будет не столь радужным.
Такое относительно невысокое значение требуемой доходности у АЛРОСы объясняется спецификой ее деятельности, а именно нулевой премией за отраслевой риск, а также высокими показателями ликвидности акций и уровня корпоративного управления, делающие эти составляющие близкими к нулю. В этой связи возникает ситуация, что при вычитании коэффициента G требуемая доходность представляет собой величину даже меньше базовой ставки по эмитенту.
Такое различие возникает частично, как Вы верно отметили, из-за различий в ставке требуемой доходности, и частично, из-за прогноза будущего BV на акцию. Ожидаемая нами скорость прироста BV (ROE) у Алросы в 2019-2020 гг. выше, чем у НЛМК. Что касается разных ставок требуемых доходностей у этих эмитентов, то отличие у них образуется из-за более высокой базовой ставки по эмитенту (кредитное качество) и более высокой премии за отраслевой риск у НЛМК. Добавим также, что в настоящий момент мы работаем над совершенствованием методики расчета составляющих требуемой доходности по российским акциям.
Елена, спасибо за ответ! Как я понял, основное отличие даёт требуемая ставка доходности. Казалось бы, 8.2% vs 10%. А при аналогичном прогнозном ROE это отличие в требуемой ставке даёт прогнозные p/b 3.3 и 3.9 для этих двух компаний. А это разница на 0.6bv при аналогичных мультипликаторах. Тогда ещё 2 вопроса: 1. Я все верно указал, что это различие идёт именно из-за разнице в ставке требуемой доходности? 2. Почему у Алросы 8.2%, ату НЛМК 10%? Дело в ликвидности акций? Или какие-то другие риски?
Здравствуйте, Николай! Согласно нашей модели управления капиталом, прогнозная цена акции определяется с учетом будущей балансовой стоимости акции и соотношения рентабельности собственного капитала и требуемой доходности от вложения в акции компании. Отметим, что прогнозный срок выхода акций Алросы в область биссектрисы Арсагера равен 2 годам (2021 год). Соответственно и потенциальную доходность требуется вычислять на этом временном отрезке. Требуемая ставка доходности Rт (ставка, которая устраивает инвестора в качестве отдачи от данного вида бизнеса в виде доходности от курсового роста и полученных дивидендов) составляет 8,2%. Прогнозный ROE к прогнозируемому периоду выхода на биссектрису Арсагеры (2021 год) в 3,9 раз превышает требуемую ставку доходности. Это означает, что рыночная цена должна в 3,9 раз превышать балансовую. Согласно нашим прогнозам, в 2021 г. балансовая стоимость акций составит 47 руб., а рыночная соответственно – 183 руб. Таким образом, при текущих ценах на акции Алросы доходность от курсовой динамики находится на уровне 37,9%. С учетом дивидендной доходности 8,2% получаем агрегированную доходность в размере 46,1%. Что касается НЛМК, у которого срок выхода акций в область биссектрисы Арсагеры также равен 2 годам (2021 год), требуемая ставка доходности Rт от вложения в его акции составляет 10%, прогнозный ROE к периоду выходы на биссектрису Арсагеры (2021 год) в 3,3 раза превышает требуемую ставку доходности. Согласно нашим прогнозам, в 2021 г. балансовая стоимость акций НЛМК составит 62 руб., а рыночная соответственно 207 руб. Таким образом, при текущих ценах НЛМК доходность от курсовой динамики находится на уровне 11%. С учетом дивидендной доходности 14,7% получаем агрегированную доходность в размере 25,7%.
Чем обуславливается такая высокая потенциальная доходность акций Алросы (P/E=6.3, P/B=2.4, ROE=45%) относительно металлургических компаний? Например, акции НЛМК с аналогичными прогнозными коэффициентами (P/E=6, P/B=2.5, ROE=42.2%) не входят в число ваших приоритетов.
Добрый день, Руслан. Если речь идет о частичной продаже доли государства, то это никак не скажется на потенциальной доходности акций АЛРОСА. Результатом этого шага может стать рост ликвидности акций, который, возможно, будет нивелирован продажей данного пакета с дисконтом к рыночной цене на момент реализации.
Добрый день, что скажите насчет SPO Алросы? Оно возможно и еще не факт, но уже появилась новость в интерфаксе.
Сама компания не раз отмечала, что оптимальная величина алмазных стоков находится в диапазоне 12-14 млн карат. На этот диапазон мы и ориентируемся в своих прогнозах. Более подробную информацию мы ожидаем получить после выхода отчетности компании за 1 п/г текущего года
На конференц-колле по результатам МСФО отчётности за 1 квартал представитель Алросы говорил, что текущий уровень запасов близок к минимальному технологически возможному, и дальнейшей распродажи запасов ждать не стоит.
Леонид, Василий, спасибо за замечания! Действительно, в тексты поста вкралась ошибка. Сейчас исправим пост. Проверку текстов стараемся проводить внимательно, однако иногда проскакивают досадные помарки. Будем стремиться делать это лучше!
Поясните первое предложение и таблицу выше: "Выручка компании снизилась на 17,1% до 84,8 млрд руб. (+41,6%) на фоне роста доходов от реализации алмазов на 45,3% (176 млрд руб.)." Так выручка растет или падает, и что за 176 млрд руб? И как получена цена за карат? Кроме того, доходы от реализации алмазов растут или падают? Такое ощущение, что пост писался двумя людьми в разное время. Нужен корректор постов, которые пишут аналитики.
Привет!
Уважаемые аналитики, почему растут рублевые цены на алмазы при падении рублевой выручки?
Здравствуйте, Андрей, Мы ожидаем, что в ближайшие два-три года прибыль Алросы будет находиться на уровне 100-115 млрд руб., а стабильный ROE составит порядка 30-35%. Отметим, что прогнозный срок выхода акций Алросы в область Биссектрисы Арсагера равен 3 годам (2020 год). Соответственно и потенциальную доходность требуется вычислять на этом временном отрезке. Требуемая ставка доходности Rт (ставка, которая устраивает инвестора в качестве отдачи от данного вида бизнеса в виде доходности от курсового роста и полученных дивидендов) составляет 9%. Прогнозный ROE к прогнозируемому периоду выхода на Биссектриссу Арсагеры (2020 год) в 3 раза превышает требуемую ставку доходности. Это означает, что рыночная цена должна в 3 раза превышать балансовую. В 2020 г. мы ожидаем, что балансовая стоимость акций составит 69 руб., а рыночная – 209 руб. Таким образом, доходность от курсовой динамики находится на уровне 33%. С учетом дивидендной доходности 10% получаем агрегированную доходность в размере 43%. Рекомендую ознакомиться со статьями - Биссектриса Арсагеры и Система управления капиталом: определение потенциальной доходности от владения активом. http://arsagera.ru/kuda_i_kak_investirovat/fundament_analiz1/bissektrisa_arsagery_chast_1/ http://arsagera.ru/kuda_i_kak_investirovat/klyuchevye_metodiki_upravleniya_kapitalom/sistema_upravleniya_kapitalom_opredelenie_potencialnoj_dohodnosti_ot_vladeniya_aktivom/
Елена, здравствуйте! Ясно, спасибо ). Но тогда с таким P/E доходность вложений будет около 15%, маловато по сравнению с 43,8? Или вы ожидаете значительного роста чистой прибыли и ROE в ближайшие года, раза в два-три?
Здравствуйте, Андрей. Да, Вы правы. Спасибо за Вашу внимательность, мы исправили.
Здравствуйте! Подскажите, а как у вас получается P/E 5,5, при EPS 13,9 и цене акции 87,59? Вроде P/E = 87,59/13,9 = 6,3?
Добрый день, Сергей! Вы, вероятно, путаете понятия денежного потока и чистой прибыли. Погашение задолженности - это уже одно из направлений использования полученной прибыли. Мы наоборот ожидаем рекордную прибыль по итогам 2016 г. Причины такого результата мы неоднократно освещали в наших постах.
День добрый, в годовом отчете за 15 год есть график погашения долгосрочной задолженности, согласно ему в 17 году планируется выплатить более 1 млр. долларов или ~ 60 млн. руб. В связи с этим размер чистой прибыли в этом году будет весьма скромным, даже учитывая существенный рост выручки. И не смотря на этот факт акции этой компании вы рассматриваете как приоритетные. Чем вызван оптимизм по показателю потенциальной доходности?
Попов Дмитрий, 27 июля 2016 в 15:52
Интересно было бы узнать мнение Арсагеры: может ли страна, проводящая грамотную фискальную политику, допускать ситуацию, когда принадлежащее ей уникальное сырье будет добываться частной компанией-монополистом с рентабельностью 30%? Я полагаю, что нет. Во всяком случае такое положение дел продлится недолго. Сырьевикам в рамках секторов дают зарабатывать столько, сколько государство считает необходимым.
Попов Дмитрий, 27 июля 2016 в 10:23
Арсагера полагает, что теперь все изменится, и Алроса начнет работать в два раза эффективнее Сбербанка?
Учитывая, что Алороса является лидером хит-парада, решил полюбопытствовать и внимательно посмотреть ее показатели и сравнить их со Сбербанком (который не попал в число лучших с точки зрения Арсагеры). За последние пять лет Сбербанк совокупно продемонстрировал прирост собственного капитала и показатели ROE, превышающие аналогичные показатели Алросы. К качество корпоративного управления у Сбербанка также является на высоте. При этом акционерный капитал Сбербанка можно приобрести на рынке с коэффициентом 1.2 ((P\B обыкновенных акций), а капитал Алорсы обойдется покупателю в два раза дороже (P\B 2.5 ).
Конечно, Николай, в части коэффициента - опечатка, P/E около 8. Причина роста прогнозов показателей - девальвация рубля ,что дает экспортерам преимущество; активная политика по реализации алмазных запасов, а также сдвиг в структуре ассортимента реализованной продукции св пользу алмазов ювелирного качества. В ближайшее время мы планируем существенно видоизменить методику отбора акций, что может привести к изменениям в наших портфелях. После этого более четко станут понятны перспективы АЛРОСы в наших портфелях.
Ок, ещё раз. За счёт чего у вас увеличилась потенциальная доходность алросы? И ещё. Вы пишете, что p/bv=8. Наверное, или это p/e, или не 8, а 1.8.
Николаев Николай, 9 октября 2014 в 20:02
Ой, а куда делся мой вопрос? Сегодня днем оставлял комментарий.
Обратил внимание, что компании подлежащие приватизации в этом году ведут себя заметно лучше рынка. Как думаете искусственная ситуация?
В прошлом году компания выпустила презентацию, где расписала свои планы по добыче. Ключевая мысль - быстрого роста не прогнозируется в связи с истощением месторождений. Так, к 2018 г. компания планирует добывать 39,5 млн. карат за счет перехода на подземную добычу (в 2011 г. было добыто 34,3 млн карта). Прибыль , по нашим прогнозам, в ближайшие пару лет будет находиться в районе 50 млрд. рублей, к 2017 г. компания ожидает ее рост до 93 млрд. руб. - не слишком большие темпы роста. Члены правления также рассмотрели инвестиционную программу модернизации парка воздушных судов Мирнинского авиационного предприятия АК "АЛРОСА" и одобрили создание дочернего авиационного общества "Авиакомпания АЛРОСА", с последующим внесением в уставный капитал имущества летно-технического комплекса Мирнинского авиационного предприятия. Данный вопрос будет вынесен на рассмотрение наблюдательного совета компании. На заседании был рассмотрена и одобрена среднесрочная стратегия развития проектов АК "АЛРОСА" в Африке. Решено с целью расширения и повышения эффективности оценки новых территорий на африканском континенте и в европейской части России создать - в составе Научно-исследовательского геологоразведочного предприятия АК "АЛРОСА" - специализированное Управление оценки новых территорий, с базированием в Санкт-Петербурге. Реализация стратегии предполагает также поддержку экспорта высокотехнологичной продукции (рентгенолюминесцентных сепараторов), производимой дочерним обществом компании - Научно-производственным предприятием "Буревестник". В настоящий момент помимо "АЛРОСА" данное оборудование закупается алмазодобывающими компаниями, работающими на африканском континенте, в том числе в Анголе, ЮАР, Ботсване, Лесото. Можно ли полагать, что после осуществления инвест программы по участию в добычи на Африканском континенте - компания получил большую прибыль? Себестоимость добычи в Африке меньше, чем в других регионах? Спасибо![/quote=36709]
В 1 квартале 2012 года "АЛРОСА" добыла 8,0884 млн карат алмазов. Отчет о производственных итогах был рассмотрен членами правления компании, сообщается на сайте "АЛРОСы". Члены правления также рассмотрели инвестиционную программу модернизации парка воздушных судов Мирнинского авиационного предприятия АК "АЛРОСА" и одобрили создание дочернего авиационного общества "Авиакомпания АЛРОСА", с последующим внесением в уставный капитал имущества летно-технического комплекса Мирнинского авиационного предприятия. Данный вопрос будет вынесен на рассмотрение наблюдательного совета компании. На заседании был рассмотрена и одобрена среднесрочная стратегия развития проектов АК "АЛРОСА" в Африке. Решено с целью расширения и повышения эффективности оценки новых территорий на африканском континенте и в европейской части России создать - в составе Научно-исследовательского геологоразведочного предприятия АК "АЛРОСА" - специализированное Управление оценки новых территорий, с базированием в Санкт-Петербурге. Реализация стратегии предполагает также поддержку экспорта высокотехнологичной продукции (рентгенолюминесцентных сепараторов), производимой дочерним обществом компании - Научно-производственным предприятием "Буревестник". В настоящий момент помимо "АЛРОСА" данное оборудование закупается алмазодобывающими компаниями, работающими на африканском континенте, в том числе в Анголе, ЮАР, Ботсване, Лесото. Можно ли полагать, что после осуществления инвест программы по участию в добычи на Африканском континенте - компания получил большую прибыль? Себестоимость добычи в Африке меньше, чем в других регионах? Спасибо!