Обращение к членам совета директоров компании «Nord Gold N.V.», ПАО «Бурятзолото»

Документ содержит информацию о мерах по увеличению:

• балансовой стоимости акций ПАО «БУРЯТЗОЛОТО»;
• повышению эффективности деятельности консолидированной группы «NORD GOLD N.V.».

Кто мы

ОАО «Управляющая компания «Арсагера»: национальный инвестор, вкладывающий средства в отечественную экономику; автор ежегодного исследования, посвященного уровню корпоративного управления российских публичных компаний. Итоги данного исследования размещены в свободном доступе по ссылке http://arsagera.ru/analitika/issledovanie_korporativnogo_upravleniya_v_rossii/ analiz_sostoyaniya_korporativnogo_upravleniya/.

УК «Арсагера» более 10 лет ведет профессиональную инвестиционную деятельность на рынке ценных бумаг. В своей системе управления капиталом мы опираемся исключительно на фундаментальные показатели бизнеса анализируемых нами эмитентов. В ходе проводимого анализа российского фондового рынка мы регулярно замечаем примеры иррационального поведения, как со стороны инвесторов, так и со стороны эмитентов.

По состоянию на 14/07/16 под управлением компании находится пакет акций ПАО «Бурятзолото» в размере 2 440 штук (0,033% уставного капитала).

Наша цель

Мы являемся долгосрочными инвесторамии считаем своей целью повышать эффективность бизнеса российских публичных компаний.

Мы взаимодействуем с руководящими органами большинства российских  публичных компаний с целью обмена опытом и рекомендациями, направленными на оптимизацию и совершенствование Модели управления акционерным капиталом (МУАК). Мы считаем, что подобная форма сотрудничества будет выгодна как эмитентам, так и инвесторам. МУАК в акционерном обществе должна работать на благо бизнеса компании и в интересах всех акционеров, а также приводить к  трансформации результатов деятельности компании в курсовую стоимость ее акций.

Мы рассчитываем на понимание членов Совета директоров «Nord Gold N.V.», ПАО «Бурятзолото», (далее - Группа) и выражаем надежду, что описанные рекомендации будут тщательно проанализированы и окажутся полезными компании. Для лучшего понимания сути предлагаемых нами практических действий прилагаем необходимые теоретические материалы:

• «Обязательства акционерного общества перед кредиторами и акционерами»
• «Кто знает и определяет цену акций?»
• «Биссектриса Арсагеры или что должна делать каждая компания»
• «Мировой опыт управления акционерным капиталом»

1. Исходные параметры

ПАО «Бурятзолото» - крупная золотодобывающая компания с долгосрочными планами развития, ведущая активную геологоразведку, что позволило ей стабилизировать объем добычи золота и нарастить чистую прибыль. В таблице 1 приведены результаты деятельности ПАО «Бурятзолото»  за 2 последних года, а также прогноз финансовых показателей на 2016 и 2017 гг., составленный аналитическим подразделением УК «Арсагера».

[1] ROEфд – ставка, под которую компания может инвестировать заработанную прибыль, направив ее в основную деятельность. Фактически, это дополнительная доходность, под которую полученная прибыль текущего периода может работать в будущем.

[2] Доходность, которую инвесторы ожидают получить в виде курсового роста и дивидендов от вложений в акции данного бизнеса. В качестве ориентира требуемой доходности ПАО «Бурятзолото» взята ставка по рублевым долговым обязательствам российской золотодобывающей компании, умноженная на 1.5.

Примечания: * - данные 2016 г. на 18.07.2016г.;

                      ** - данные компании «Nord Gold»;

                          *** - по данным ПАО «Бурятзолото»;

                     **** - по методике ОАО «УК «Арсагера» http://arsagera.ru/files/KU/brzl.pdf

Источники: финансовая отчетность ПАО «Бурятзолото» по РСБУ за 2015 год, расчеты УК «Арсагера».

Как известно, одной из важнейших характеристик ведения бизнеса, определяющих скорость роста балансовой стоимости одной акции, является рентабельность собственного капитала (ROE). По итогам 2015 года показатель ROE ПАО «Бурятзолото» составил 29%, и в дальнейшем (вплоть до 2017 года), по прогнозам УК «Арсагера», ПАО «Бурятзолото» имеет все шансы сохранить высокую рентабельность. По нашим оценкам, чистая прибыль ПАО «Бурятзолото» в 2016-2017 гг. снизится, но будет находиться на уровне, обеспечивающем достаточно высокую доходность собственного капитала.

Сейчас на вторичном рынке компания оценена с коэффициентом P/BV около 0,55. Другими словами, компания оценена инвесторами примерно вполовину (!) своей балансовой стоимости. Так как ожидаемое значение ROE компании  по итогам 2017 года находится примерно на одном уровне с требуемой инвесторами доходностью (18%), то стоимость акций ПАО «Бурятзолото» на вторичном рынке не должна быть ниже балансовой стоимости. Поэтому текущая цена акций компании представляется нам сильно заниженной. Подробнее о влиянии соотношения процентных ставок (ROE и требуемой доходности) на соотношение рыночной и балансовой стоимости в материале «Биссектриса Арсагеры или что должна делать каждая компания».

2. Предложения по повышению эффективности деятельности ПАО «Бурятзолото»

Исходя из предпосылок МУАК, УК «Арсагера» считает, что в рамках планов по консолидации ПАО «Бурятзолото» и роста показателей эффективности деятельности Группы, Совет директоров «Nord  Gold N.V.» (как крупнейший акционер дочерней компании) должен инициировать выкуп акций компании с вторичного рынка с их последующим погашением. Предлагаемая операция станет первым шагом на пути полной консолидации ПАО «Бурятзолото» в рамках Группы. Отметим, что в подобной процедуре заинтересована, в первую очередь, компания «Nord  Gold N.V.», поскольку ее дочерняя структура обладает существенными финансовыми возможностями для повышения эффективности своей деятельности.

[3]Цена выкупа может быть обозначена компанией на ином уровне: как больше, так и меньше.

[4]Для расчета взят собственный капитал ПАО «Бурятзолото» на конец 2015 года.

[5]Механизм расчета данного показателя приведен на следующей странице.

Цену выкупа УК «Арсагера» рекомендует определить в размере 1 700 рублей, что на 38% превышает текущую рыночную цену, а размер обратного выкупа – в количестве 5,0% от уставного капитала и немногим более половины акций, находящихся в свободном обращении. Таким образом, в денежном выражении объем выкупа составит 739 млн. рублей.

В качестве источника финансирования выкупа акций необходимо использовать собственные средства ПАО «Бурятзолото». Мы хотим особо подчеркнуть, что на счетах дочерней компании уже не первый год хранятся значительные средства, которые превышают стоимость самой компании, исходя из текущих котировок. Поэтому операция по выкупу акций ПАО «Бурятзолото» может быть инициирована компанией «Nord  Gold N.V.» за счет средств своей дочерней компании без отвлечения собственных средств, выделенных на реализацию инвестиционной программы Группы. Дополнительным побудительным мотивом для проведения указанной операции является высокое значение показателя ROE основной деятельности (см. таблицу 3).

ПАО «Бурятзолото» выгодно проводить операцию обратного выкупа ниже балансовой цены (1 987 руб.), так как доходность подобной инвестиции (ROE выкупа) составит почти 14% (ROE_{прогноз} * BV / P_выкупа), что превышает как фактическую доходность валютных депозитов ПАО «Бурятзолото» (2,6-3%), так и альтернативную доходность рублевых вложений (10% - экспертные данные). Уточним, в том случае, если компания приобретает свои акции по балансовой цене (P_выкупа = BV на акцию), то средства вкладываются с доходностью ROE_{прогноз}, если же цена выкупа ниже балансовой, то средства вкладываются с доходностью, превышающей ROE_{прогноз} на соотношение BV/P.

Несмотря на то, что в рассматриваемом примере размер выкупа составляет 5,0% уставного капитала, мы хотим подчеркнуть, что такие операции будут всегда выгодны компании в любом объеме (как в меньшем, так и в большем) до тех пор, пока у нее есть возможность приобретать свои акции не выше балансовой цены.

3. Прогнозируемый эффект от выкупа

УК «Арсагера» намерена продемонстрировать полезность и необходимость озвученных мер. Обратимся к цифрам и проиллюстрируем будущий эффект от выкупа.

• После проведения операции обратного выкупа балансовая цена акции по итогам 2016 года вырастет до 2 250 руб., (+1,24%).
• Прибыль на акцию (EPS) вырастет на 12 рублей или на 5,3%, а экономический эффект от выкупа составит около 88 млн. рублей (рассчитан как изменение EPS * Количество акций после выкупа. Экономический эффект = 12 руб. * 7 068 тыс. шт.ао = 88 млн руб.); иными словами, сумма, вложенная обществом от имени своих акционеров (632  млн руб.) в выкуп собственных акций, ежегодно (включая текущий год) будет приносить отдачу акционерам в размере 88 млн. руб.
• Соотношение P/BV возрастет с 0,55 до 0,76.

Таким образом, после проведения обратного выкупа акций с их последующим погашением вырастут все основные показатели эффективности деятельности компании в расчете на акцию, а финансовое положение ПАО «Бурятзолото» по-прежнему останется комфортным.

Итогом предлагаемой операции станет превышение доли мажоритарным акционером порога владения в 95%, что сделает возможным полную консолидацию ПАО «Бурятзолото» на выгодных для Группы условиях с соблюдением прав миноритарных акционеров.

Мы готовы дать необходимые дополнительные пояснения относительно наших предложений как в очной, так и в заочной форме на безвозмездной основе. УК «Арсагера» готова также помочь в диагностике потенциальных слабых мест в системе корпоративного управления ПАО «Бурятзолото» и его дочерних компаний.