Тел. (812) 313-05-30
194021, Санкт-Петербург, ул. Шателена, дом 26А БЦ "Ренессанс", 8-й этаж.
Эл. почта: arsagera@arsagera.ru
Документ содержит информацию о мерах по увеличению:
- балансовой стоимости акций ПАО «Газпром газораспределение Калуга»;
- повышению эффективности деятельности консолидированной группы ПАО «Газпром».
Кто мы
ПАО «Управляющая компания «Арсагера»: национальный инвестор, вкладывающий средства в отечественную экономику; автор ежегодного исследования, посвященного уровню корпоративного управления российских публичных компаний. Итоги данного исследования размещены в свободном доступе по ссылке.
УК «Арсагера» более 10 лет ведет профессиональную инвестиционную деятельность на рынке ценных бумаг. В своей системе управления капиталом мы опираемся исключительно на фундаментальные показатели бизнеса анализируемых нами эмитентов. В ходе проводимого анализа российского фондового рынка мы регулярно замечаем примеры иррационального поведения, как со стороны инвесторов, так и со стороны эмитентов.
По состоянию на 13/07/18 под управлением компании находится пакет акций ПАО «Газпром газораспределение Калуга» в размере 537 штук (1,8% уставного капитала).
Наша цель
Мы являемся долгосрочными инвесторами и считаем своей целью повышать эффективность бизнеса российских публичных компаний.
Мы взаимодействуем с руководящими органами большинства российских публичных компаний с целью обмена опытом и рекомендациями, направленными на оптимизацию и совершенствование Модели управления акционерным капиталом (МУАК). Мы считаем, что подобная форма сотрудничества будет выгодна как эмитентам, так и инвесторам. МУАК в акционерном обществе должна работать на благо бизнеса компании и в интересах всех акционеров, а также приводить к трансформации результатов деятельности компании в курсовую стоимость ее акций.
Мы рассчитываем на понимание членов Совета директоров ПАО «Газпром», ПАО «Газпром газораспределение Калуга» (далее - Группа) и выражаем надежду, что описанные рекомендации будут тщательно проанализированы и окажутся полезными компании. Для лучшего понимания сути предлагаемых нами практических действий прилагаем необходимые теоретические материалы:
- «Обязательства акционерного общества перед кредиторами и акционерами»
- «Кто знает и определяет цену акций?»
- «Биссектриса Арсагеры или что должна делать компания»
- «Мировой опыт управления акционерным капиталом».
1. Исходные параметры
ПАО «Газпром газораспределение Калуга» - региональная газораспределительная организация, которая ведет успешную операционную деятельность, что позволяет ей сохранять стабильный уровень чистой прибыли. В таблице 1 приведены результаты деятельности ПАО «Газпром газораспределение Калуга» за 2 последних года, а также прогноз финансовых показателей на 2018 и 2019 гг., составленный аналитическим подразделением УК «Арсагера».
Таблица 1. Собственный капитал ПАО «Газпром газораспределение Калуга», результаты и прогнозы деятельности.
Примечания:* - данные 2018 г. на 13.07.2018г.;
** - данные бухгалтерской годовой отчетности;
*** - по данным дочерних компаний АО «Газпром газораспределение»;
**** - по методике ПАО «УК «Арсагера» arsagera.ru/files/KU/KLOG.pdf
Источник: финансовая отчетность ПАО «Газпром газораспределение Калуга» по РСБУ за 2017 год, расчеты УК «Арсагера».
[1] ROE фд. – ставка, под которую компания может инвестировать заработанную прибыль, направив ее в основную деятельность. Фактически, это дополнительная доходность, под которую полученная прибыль текущего периода может работать в будущем. Взята с учетом имеющихся данных по российской нефтяной отрасли
[2] Доходность, которую инвесторы ожидают получить в виде курсового роста и дивидендов от вложений в акции данного бизнеса. В качестве ориентира требуемой доходности ПАО «Газпром газораспределение Калуга» взята ставка по долговым обязательствам компании, увеличенная в 1,5 раза
Как известно, одной из важнейших характеристик ведения бизнеса, определяющих скорость роста балансовой стоимости одной акции, является рентабельность собственного капитала (ROE). По итогам 2017 показатель ROE ПАО «Газпром газораспределение Калуга» составил 18,0%, и в дальнейшем (вплоть до 2019 года), по прогнозам УК «Арсагера», ПАО «Газпром газораспределение Калуга» будет иметь рентабельность на уровне – 15-16%. По нашим оценкам, чистая прибыль ПАО «Газпром газораспределение Калуга» в 2018-2019 гг. останется на стабильном уровне.
Сейчас на вторичном рынке компания оценена с коэффициентом P/BV около 0,25. Другими словами, компания оценена инвесторами примерно за четверть (!) ее балансовой стоимости. Так как значение ROE компании «Газпром газораспределение Калуга» превышает требуемую инвесторами доходность (12,5%), то стоимость акций АО «Газпром газораспределение Калуга» на вторичном рынке не должна быть ниже балансовой стоимости, и текущая цена акций компании представляется нам сильно заниженной. Подробнее о влиянии соотношения процентных ставок (ROE и требуемой доходности) на соотношение рыночной и балансовой стоимости в материале «Биссектриса Арсагеры или что должна делать каждая компания».
2. Предложения по повышению эффективности деятельности ПАО «Газпром газораспределение Калуга»
Исходя из вышесказанного, УК «Арсагера» считает, что в рамках планов по консолидации ПАО «Газпром газораспределение Калуга» и роста показателей эффективности деятельности Группы, АО «Газпром газораспределение» (как крупнейший акционер дочерней компании) должен инициировать выкуп акций компании с вторичного рынка с их последующим погашением. Предлагаемая операция станет первым шагом на пути полной консолидации ПАО «Газпром газораспределение Калуга» в рамках Группы. Отметим, что в подобной процедуре заинтересовано, в первую очередь, само ПАО «Газпром», поскольку его дочерние структуры обладают существенными финансовыми возможностями на фоне низкой текущей оценки.
Таблица 2. Возможные параметры выкупа (пример).
Источник: финансовая отчетность ПАО «Газпром газораспределение Калуга» по РСБУ, расчеты УК «Арсагера».
[3] Цена выкупа может быть обозначена компанией на ином уровне: как больше, так и меньше
[4] Для расчета взят собственный капитал ПАО «Газпром газораспределение Калуга» на конец 2017 года
[5] Механизм расчета данного показателя приведен на следующей странице
Далее мы бы хотели пояснить на цифрах, почему проведение операции обратного выкупа повлечет за собой повышение эффективности деятельности ПАО «Газпром газораспределение Калуга».
В качестве источника финансирования выкупа акций необходимо использовать собственные средства ПАО «Газпром газораспределение Калуга». Мы хотим особо подчеркнуть, что на счетах компании уже не первый год хранятся значительные средства, которые составляют более половины стоимости самой компании, исходя из текущих котировок. В 2017 году эти средства были предоставлены в краткосрочный заем юридическому лицу ООО «Газпром межрегионгаз», а также сотрудникам компании. Поэтому операция по выкупу акций ПАО «Газпром газораспределение Калуга» может быть инициирована ПАО «Газпром» и АО «Газпром газораспределение» за счет средств своей дочерней компании без отвлечения собственных средств, выделенных на реализацию инвестиционной программы Группы. Дополнительным мотивом для проведения указанной операции является высокое значение показателя ROE основной деятельности (см. таблицу 3).
Таблица 3. Расчет избыточного собственного капитала ПАО «Газпром газораспределение Калуга» как источника выкупа собственных акций
Источник: финансовая отчетность ПАО «Газпром газораспределение Калуга» по РСБУ, расчеты УК «Арсагера»
Цену выкупа УК «Арсагера» рекомендует определить в размере 25 000 рублей, а размер обратного выкупа – в количестве 3,0% от уставного капитала и около трети акций, находящихся в свободном обращении. Таким образом, в денежном выражении объем выкупа составит 22,4 млн. рублей.
ПАО «Газпром газораспределение Калуга» выгодно проводить операцию обратного выкупа по цене ниже балансовой (BV на 1 акцию составляет 61 221 руб.), так как доходность подобной инвестиции (ROE выкупа) составит не менее 39,6% (ROE прогноз * BV / P выкупа), что превышает, как ROE прогноз (16,2%), так и среднюю ставку кредитования компании (7,7%). Уточним, в том случае, если компания приобретает свои акции по балансовой цене (P выкупа = BV на акцию), то средства вкладываются с доходностью ROE прогноз, если же цена выкупа ниже балансовой, то средства вкладываются с доходностью, превышающей ROE прогноз на соотношение BV/P.
Отметим, что ставка ROE выкупа превышает альтернативные возможности вложения средств, в том числе, ставку по традиционным финансовым вложениям, равную 6-7% (средний диапазон ставок по банковским депозитам).
Несмотря на то, что в рассматриваемом примере размер выкупа составляет 3,0% уставного капитала, мы хотим подчеркнуть, что такие операции будут всегда выгодны компании в любом объеме (как в меньшем, так и в большем) до тех пор, пока у нее есть возможность приобретать свои акции ниже балансовой цены.
3. Прогнозируемый эффект от выкупа
УК «Арсагера» намерена продемонстрировать полезность и необходимость озвученных мер. Обратимся к цифрам и проиллюстрируем будущий эффект от выкупа.
Таблица 4. Эффект для акционеров и основной деятельности компании.
Источник: финансовая отчетность ПАО «Газпром газораспределение Калуга» по РСБУ, расчеты УК «Арсагера».
[7] В случае, если объем выкупа оставит 897 шт. акций и мажоритарный акционер не будет участвовать в выкупе
[8] Размер дивиденда определен, исходя из прогнозной чистой прибыли 2018 года и доли дивидендов в чистой прибыли в размере 27,1%
[9] Рассчитан как изменение EPS * Количество акций после выкупа. Экономический эффект = 306,1 руб. * 28 990 шт. ао = 8,9 млн руб.
- После проведения операции обратного выкупа балансовая цена акции по итогам 2018 года вырастет до 69 817 руб., (+2,0%).
- Прибыль на акцию (EPS) вырастет на 306,1 руб. или на 3,1%, а экономический эффект от выкупа составит около 8,9 млн. рублей (рассчитан как изменение EPS * Количество акций после выкупа. Экономический эффект = 306,1 руб. * 28 990 шт. ао = 8,9 млн руб.); иными словами, сумма, вложенная обществом от имени своих акционеров (22,4 млн руб.) в выкуп собственных акций, ежегодно (включая текущий год) будет приносить отдачу акционерам в размере 8,9 млн. руб.
- Рост дивидендов на акцию по итогам 2018 года может составить 3,1%.
- Значение ROE компании по итогам 2019 года вырастет на 0,16 п.п. - до 14,74%.
- Соотношение P/BV возрастет с 0,26 до 0,36.
Таким образом, после проведения обратного выкупа акций с их последующим погашением вырастут все основные показатели эффективности деятельности компании в расчете на акцию, а финансовое положение ПАО «Газпром газораспределение Калуга» по-прежнему останется комфортным.
Мы готовы дать необходимые дополнительные пояснения относительно наших предложений как в очной, так и в заочной форме на безвозмездной основе. УК «Арсагера» готова также помочь в диагностике потенциальных слабых мест в системе корпоративного управления ПАО «Газпром» и его дочерних компаний.
Телефон: +7 (812) 313-05-30, +7 (812) 313-05-31
Факс: +7 (812) 313-05-33
E-mail: clients@arsagera.ru
Контактные лица:
Соловьев В.Е., Председатель Правления ПАО «УК «Арсагера»
Абалов А.Э., Начальник аналитического управления.
Отчетность за 2019 г. и рекомендацию по размеру дивидендов мы ждем в комплекте с материалами к ГОСА, пока мы их не получили. Что касается нашего обращения по поводу выкупа акций компанией, то, по нашим сведениям, оно было рассмотрено, но никаких шагов в этом направлении эмитент не предпринимал.
30 июня 2020 в 14:47
Добрый день. Когда ожидается отчетность за 2019г? Какие планируются дивиденды за 2019г? Получили ли вы ответ от Газпрома по поводу выкупа? Заранее спасибо
, 8 февраля 2018 в 16:01
, 8 февраля 2018 в 16:01
Добрый день, подскажите, блок Сбера, который вы оцениваете в 1,03% все находится в собственности компании? Есть ли возможность безвозмездной передачи под каким либо предлогом? В случае продажи пакета возможно ли распределение полученных средств в кач ве дивидендов или будет выдуман какой нибудь капекс куда все и сольется? В таблице вы оцениваете потенциал роста компании в 45%, это от значения 17500? спасибо
Добрый день! Мы покрываем газораспределительные компании акции которых приобретались в наши портфели. Со списком таких эмитентов можно ознакомиться на нашем блогофоруме. Другие облгазы, в том числе Газпром газораспределение Брянск, мы не покрываем и пока таких планов у нас нет.
Елена, добрый день! Скажите, а по "Газпром газораспределение Брянск", есть у вас такая же информация??