ОГК-2 (OGKB)
Электрогенерация
Киришская ГРЭС – фактор роста
ОГК-2 опубликовала финансовую отчетность по МСФО за первое полугодие 2013 года. Выручка компании в отчетном периоде выросла на 9,5% (здесь и далее г/г) и составила 52,7 млрд рублей. Рост доходов произошел на фоне последовательного снижения выработки электроэнергии: в первом полугодии 2013 года электростанции компании произвели 35,2 млн МВт-ч (-4,5% г/г). Положительным моментом является то, что выработка электроэнергии во втором квартале увеличилась на 6% кв/кв. Как следствие, увеличение доходов стал возможен благодаря росту цен на электроэнергию. Средняя цена электроэнергии за 1 кВт-ч на рынке на сутки вперед (РСВ) за шесть месяцев 2013 года в первой ценовой зоне выросла более чем на 11%. Доходы от реализации э/э на РСВ составляют порядка 60% от общей выручки компании.
В отчетном периоде ОГК-2 смогла нарастить отпуск теплоэнергии, который составил 3,7 тыс. Гкал (+7,6%), а выручка компании от этого вида деятельности составила 2,1 млрд рублей (+20%).
Расходы по текущей деятельности за 6 месяцев 2013 года составили 47,2 млрд рублей (+2,3%). ОГК-2 удалось сдержать рост затрат, а некоторые - и вовсе сократить. Ключевой статьей себестоимости компании продолжают оставаться расходы на покупку газа у Газпрома. В отчетном периоде они выросли до 19,5 млрд рублей, что составляет две трети от совокупных затрат на топливо и более 40% от общих операционных затрат.
Операционная прибыль компании выросла почти в раза и составила 5,56 млрд рублей – это рекордный показатель для компании.
В 2013 году финансирование инвестпрограммы осуществлялось за счет средств, привлеченных в ходе допэмиссии, а долговую нагрузку компании, по сравнению с первым полугодием 2012 года, удалось сократить, что отразилось в меньших процентных расходах. В результате чистая прибыль копании за полугодие также достигла рекордного значения в 3,7 млрд рублей (рост в 8,1 раз).
Нельзя не заметить, что в рассматриваемом периоде в финансовых показателях ОГК-2 произошел качественный сдвиг. Далее обратимся к отдельным активам, входящим в компанию, и попробуем разобраться в причинах столь сильной динамики финансовых показателей.
Как видно из рисунка, крупнейшим звеном цепочке производственных активов ОГК-2 выступает Сургутская ГРЭС-1, на которую приходится почти треть выработки э/э компании. При сравнении двух графиков на себя обращает внимание тот факт, что доли почти всех ГРЭС в структуре производства и выручки приблизительно соответствуют друг другу, за исключением все той же Сургутской ГРЭС и Киришской ГРЭС. Такой диспаритет объясняется двумя причинами. Во-первых, Сургутская ГРЭС расположена в ценовой зоне «Сибирь», где цены на электроэнергию на оптовом рынке электроэнергии и мощности ниже, чем в ценовой зоне «Европа». Во-вторых, это объясняется существенной выручкой Киришской ГРЭС от реализации мощности, которая в настоящий момент продается по высоким тарифам после введения по ДПМ крупнейшего в России парогазового энергоблока мощностью 800 МВт.
Как мы уже писали, ОГК-2 находится в промежуточной стадии осуществления инвестпрограммы. Ввод нового энергоблока на Киришской ГРЭС – это второй объект, построенный в рамках ДПМ. Первым шагом в ходе осуществления обязательных капитальных затрат было строительство новой парогазовой установки на Рязанской ГРЭС мощностью 420 МВт двумя годами ранее. Обратившись к графику рентабельности ГРЭС ОГК-2, нетрудно заметить, что именно эти станции были рекордсменами по росту операционной рентабельности. Примечателен тот факт, что обе ГРЭС относятся к активам бывшей ОГК-6.
Проблемными станциями компании являются Троицкая и Серовская ГРЭС, операционный убыток которых за 6 месяцев 2013 года совокупно составил 550 млн рублей. Однако дальнейшая реализация программы ввода мощностей по ДПМ, как мы могли убедиться на примере Киришской и Рязанской ГРЭС, должна вывести рентабельность этих станций в положительную зону за счет более высоких цен реализации мощности. Ввести новые энергоблоки планируется в конце 2014 года, а осуществление капитальных затрат коснется всех ГРЭС, принадлежащих компании. Введение новых мощностей таит в себе существенный потенциал для роста финансовых показателей. Если бы по итогам 6 месяцев 2013 все ГРЭС компании работали с операционной рентабельностью порядка 22%, то операционная прибыль по итогам отчетного периода составила бы порядка 9,5 млрд рублей (фактическое значение – 5,56 млрд рублей). Однако, по нашим оценкам, такой значительный потенциал может быть реализован не ранее 2015 года.
Одной из главных проблем компании и рисков для миноритарных акционеров являются источники финансирования инвестиционной программы. Ниже в таблице представлены объемы обязательных капитальных затрат.
Напомним, что в конце 2012 года ОГК-2 провела допэмиссию по цене 45 копеек за акцию и привлекла 23 млрд рублей. При этом по состоянию на конец второго полугодия 2013 года большая часть средств из этого объема была освоена. Денежные средства на конец отчетного периода составили порядка 2,5 млрд рублей. Как видно из таблицы, ОГК-2 необходимо профинансировать до конца 2014 года капитальные затраты в размере 45 млрд рублей, или около 22,5 млрд рублей в год. Такое существенный объем инвестиционной программы компании логично профинансировать за счет наращивания долговой нагрузки - сейчас она у компании невелика и составляет 0,15 от собственного капитала, однако мы не исключаем и риска проведения допэмиссий.
Акции ОГК-2, по нашим оценкам, обращаются с мультипликатором P/E 2013 порядка 4,7, что даже выше оценки «сестер» по Газпромэнергохолдингу – ТГК-1 и Мосэнерго (P/E 2013 3,8 и 4,6 соответственно). На наш взгляд, ОГК-2 имеет существенный потенциал роста финансовых показателей, основной вопрос заключается в том, насколько безболезненно для миноритарных акционеров он будет достигнут. По нашему мнению, бумаги ОГК-2 могут быть включены в диверсифицированный портфель акций второго эшелона.
-
Посмотреть прогноз финансовых показателей
Вы можете ознакомиться с таблицей аналитических прогнозов и историей их изменений.
Комментарии 51
Артем Абалов
Инга Сапунова
Артем Абалов
Никита Якименко
Артем Абалов
Сергей Краснощока
Николай Карпов
Артем Абалов
Антон Лауфер
Анастасия Таганова
Алексей Зыков
Дмитрий Попов
Артем Абалов
Посетитель
Елена Ланцевич
Сергей Белый
Елена Ланцевич
Антон Лауфер
Андрей Валухов
Гость
Александр Шадрин
Игорь Ульянов
Артем Абалов
Игорь Ульянов
Артем Абалов
Айрат Гареев
Александр Шадрин
Добрый день! Мы учли данную новость в своих моделях. Ожидаем дивиденд за 2018 год в размере 3,5 коп., а по итогам 2019 года - 3,9 коп. на акцию.
Айрат Гареев
Артем Абалов
Сложные условия работы не мешают тем же МТС, Норильскому никелю, НоваТЭКу и ряду других компаний демонстрировать взвешенный подход к управлению собственным капиталом. Даже внутри одной отрасли ситуация может очень сильно различаться: для примера можно взять генерацию, где, с одной стороны, есть Юнипро и Энел Россия, а с другой – дочки Газпромэнергохолдинга, торгующиеся за 0,3-0,4 баланса. При этом компании спокойно находят возможности платить дивиденды, несмотря на имеющиеся программы капвложений. Попутно замечу, что размер капитальных затрат в генерации как раз достаточно понятен, ибо они фактически утверждаются регуляторами рынка и обусловлены необходимостью ввода конкретных объектов в оговоренные сроки.
Я уже не говорю о компаниях «денежных мешках», которые сидят на внушительных деньгах, не вкладывая их в основной бизнес и не возвращая акционерам. Отсюда заниженные показатели ROE и низкие доходы акционеров. Кстати, по многим компаниям не мешало бы провести аудит инвестиционных программ на предмет их эффективности. А то этот аргумент слишком часто используется для прикрытия невозможности увеличить распределение средств среди акционеров.
Наши предложения мы формируем лишь в адрес компаний, где выкупы акций напрашиваются, т.е. это достаточно простые кейсы управления собственным капиталом. Поверьте, есть куда более сложные случаи, где Советам директоров приходится принимать решения в условиях большей неопределенности. Надеемся, рано или поздно, органы управления российских компаний осознают физический смысл, заложенный в наших предложениях.
Игорь Ульянов
Игорь Ульянов
Артем Абалов
Игорь Ульянов
Артем Абалов
Руслан Заболотский
Андрей Валухов
Игорь Ульянов
Андрей Валухов
сергей кириллов
Елена Ланцевич
Савва Парфенов
Артем Абалов
Александр Увкин
Артем Абалов
Посетитель
Александр Федин
Андрей Валухов
Александр Федин
Владимир Пирогов
Татьяна Моисейкина