Индекс Арсагеры -26,92% -0,38%
Индекс МосБиржи 2980,62 + 1,13%

Коэффициент P/E

Фундаментальный анализ

Такой понятный и загадочный P/E

540
Перейти к комментариям

Р/Е, пожалуй, самый знаменитый из коэффициентов, которые используются при оценке стоимости акций. Много спорят, низко или высоко по этому коэффициенту стоят фондовые рынки тех или иных стран. Поговорим и мы.  

1. Определение коэффициента P/E

Коэффициент Р/Е характеризует количество лет, за которые окупится цена акции. Считать его можно как в расчете на одну акцию, так и по компании в целом. Можно стоимость всей компании (Р) разделить на ее чистую прибыль (Е), а можно стоимость одной акции разделить на прибыль, приходящуюся на одну акцию — результат будет одинаковым. Несложно посчитать данный коэффициент для отдельных отраслей (стоимость компаний отрасли делим на их суммарную прибыль) или даже для фондового рынка той или иной страны.

2. Переворот коэффициента P/E

Р/Е — это количество лет (оно же количество годовых прибылей). Тогда что такое Е/Р?

Е/Р — ежегодная процентная ставка, которую будет получать инвестор в процентах от вложений (цены приобретения акции) в виде чистой прибыли. Обозначим её за R=Е/Р. Так как это ставка фактически возникает из реальной котировки акции на рынке, то её порой называют требуемая инвестором доходность. Что из себя представляет эта доходность поговорим ниже.  

3. Урок математики

Мы знаем, что согласно теории дисконтированных денежных потоков стоимость компании можно выразить (пускай несколько упрощенно, но будем использовать в качестве потоков значение чистой прибыли Е) в виде бесконечного ряда:

 Сумма ряда стремится к значению E/R, да такая сложная, бесконечная сумма дробей стремится к такой простой дроби. Выкладки приводить здесь не будем, не верите – проверьте. Что интересно — получилась та же дробь, что из предыдущего абзаца. Таким образом, при условии постоянства прибыли (а об этом речь пойдет ниже) и, зная текущую стоимость, можно посчитать какую ставку, Вы будете получать. Впрочем коэффициент Р/Е мы уже переворачивали ранее. 

Известно также, что если прибыль Е растет с неким средним темпом G, то

  

и эта сумма стремится к E/(R-G), опять же выкладки приводить здесь не будем, не верите – проверьте. 

Эти равенства очень важно запомнить! Также отметим, что в первом случае на сумму первых 10 членов (то есть прибыли за первые 10 лет) приходится 84% от общей стоимости компании, а во втором случае около 74%. То есть, ближайшие десять лет вносят основной вклад в оценку текущей стоимости – это необходимо отметить для понимания последующих расчетов.

 4. Практика

На практике мы знаем текущую прибыль Е (например, достаточно точно прогнозируем прибыль текущего года), естественно знаем текущую цену Р – отсюда известно и значение Р/Е.

Согласно выше описанному  Е/Р= R-G или R= Е/Р+G правильно использовать именно эту формулу, так как именно она существует на практике, сейчас объясним почему.

Что же такое G на практике и почему она не равна нулю? G – темп роста прибыли бизнеса в будущем, в нем непременно будет две составляющих: G= (1+i)*(1+a) – 1 или можно проще G=i+a, где i – инфляция – фактически, рост цен на продукцию компании при сохранении нормы прибыли (доля себестоимости, например, постоянна) приводит ровно к такому же номинальному росту прибыли, равному темпам инфляции (исторически инфляция >0, так как печатать деньги было и будет проще, чем производить блага); a – реальный рост прибыли из-за развития бизнеса, в среднем по экономике он равен реальному росту ВВП (который может быть и отрицательным, но все же прогресс берет свое, и в целом статистика говорит о положительном значении этого показателя), хотя у каждой конкретной компании он свой — больше или меньше среднего (а точнее средневзвешенного) значения изменения ВВП.

Таким образом, например при Р/Е = 10, а при уровне инфляции в ближайшие 5-10 лет  5% г-х, и росте ВВП на этот же срок в размере 3% в год, инвестор фактически будет получать номинальную ставку от владения таким бизнесом R=10%+5%+3%=18%. Согласитесь несколько больше, чем кажется глядя просто на Р/Е?  

 


Стоит отметить, что при росте значения P/E доходность на окне год-два может быть значительно выше. Разберем, почему так происходит. Допустим P/E=4, а P=100, тогда E=25 (E=100/4). Через год компания заработала предполагаемый размер прибыли и, соответственно, стоимость ее капитала стала на 25 единиц больше. В этом случае, размер прибыли уже следующего года E составит 31,25 (с учетом реинвестирования прибыли прошедшего года с той же рентабельностью). Если предположить, что значение P/E за прошедший год возросло до 5, то, в этом случае, стоимость компании P будет составлять 156,25 (P=31,25*5), что, при начальной стоимости компании в 100 единиц, соответствует доходности в 56,25% на годовом окне.


5. Пример. Газпром.

При цене за акцию 200 руб. Р/Е=4  на 2011 год, по нашим прогнозам среднегодовой рост на ближайшие 3-4 года (возможно и на десять лет): ВВП около 4-5%, инфляция 7-8%. Тогда R=25%+7%+4%=36%! В условиях укрепления рубля – значения этих доходностей близко к валютной доходности и это в рамках одной из крупнейших компаний в мире! Неужели такие высокие риски? Впрочем, Газпром с его текущей стоимостью далеко не самый интересный актив, который есть у нас на рынке.

И еще. У нас в стране очень низкие ставки по долгам (например у того же Газпрома 6,5-7%), а ставка владения акциями, на наш взгляд, просто огромна. Логичным представляется увеличение долгового бремени (в рамках допустимого, в крайности впадать не нужно) с целью выкупа собственных акций – это было бы эффективным средством увеличения курсовой стоимости и существенного повышения доходности акционеров с точки зрения доходов на одну акцию.  

6. Самое интересное (вместо выводов)

  • фактически, Е/Р=R-i-a – значение реальной доходности, то есть доходности очищенной от инфляции, при условии, что цены на продукцию компании будут увеличиваться с темпами инфляции,  и при допущении, что развитие компании нулевое;
  • если компания в будущем будет демонстрировать высокие темпы роста именно из-за развития и/или цены на её продукцию будут расти стабильно выше инфляции (i), то Р/Е такой компании может и даже должно быть выше;
  • при высоких темпах роста экономики у развивающейся страны её Р/Е  должен быть больше, чем Р/Е страны развитой.

 7. Вместо эпилога. Россия – Наша Russia... ведь только в нашей стране… такие возможности…

Любителям доходности в иностранной валюте, да и доходности вообще:

  • по нашему мнению, в ближайшие годы ожидается укрепление (или как минимум стабильность) российского рубля, то есть высокие темпы нашей инфляции в рамках владения российским бизнесом будут давать неплохую доходность;
  • мы прогнозируем высокие темпы роста реального российского ВВП (выше американского и европейского);
  • сейчас наблюдаются низкие значения Р/Е (и, как следствие, высокие значения Е/Р) отдельных компаний (и даже отраслей).

Дерзайте, стать состоятельным не так и сложно!

Комментарии 21

Для того, чтобы оставить комментарий к публикации, а также иметь возможность отвечать на комментарии других пользователей, необходимо

  • Алексей Астапов

    Алексей Астапов

    Николай, добрый день! Спасибо за интересный комментарий. Мы уже ознакомились с ним. В ближайшее время подготовим ответ.
  • Николай Николаев

    Николай Николаев

    Здравствуйте! Оставил комментарий к статье http://arsagera.ru/kuda_i_kak_investirovat/vashe_blagopoluchie_v_vashih_rukah/kak_vyigryvat_ot_inflyacii_vladenie_vs_potreblenie/ Прошу по возможности проанализировать, считаю некорректным следующий вывод (цитирую): "чтобы не расстраиваться из-за роста цен на бензин, надо купить акций на сумму Ваших годовых трат"
  • Алексей Астапов

    Алексей Астапов

    finic2000: 1. Относится распоряжение по дивидендам к МРСКашкам? 2. Будет ли Арсагера инициировать изменения в законодательстве касающегося безусловного выполнения прав владельцев префок на получение дивидендов,прописанных в уставе. Сейчас в некоторых компаниям какой-то беспредел: в уставе право прописано, а на практике оно не выполняется. ответ: 1. Пока это только проект. Причем проект настолько прогрессивный для РФР, что не верится в его реальность. Мы полагаем, что если такое решение будет принято, оно будет касаться и МРСК. Но в отношении компаний с обширными инвест.программами (к которым относятся и сетевики) могут быть исключения. Пока идея выплаты 25% не обрела четкости, поэтому можно лишь гадать. 2. Сейчас российские суды не понимают физический (= экономический) смысл некоторых положений закона об АО – такой вывод можно сделать из некоторой судебной практики. Изменения в законодательство в принципе вносить не обязательно. Нужна правильная (по смыслу) правоприменительная практика. Закон об АО переводной и впитал в себя историю развития корпоративных отношений в акционерных обществах западной цивилизации. Там люди сталкивались с ситуацией и решали ее по смыслу, а потом совершенствовали законодательство. Нам достались готовые законодательные решения, но ни переводчики закона, ни судьи до конца не понимают всех тонкостей этих отношений. У них нет такой (а порой и вообще никакой) практики коллективного владения собственностью. В результате для очевидной по смыслу ситуации появилась двойная трактовка. Если не выплачены дивиденды по префам - они становятся голосующими. Но это не значит, что при наличии ЧП можно не выплачивать четко прописанные дивиденды по префам. Да, хорошо внести такое уточнение в закон и снять все разночтения, но Вы понимаете, что в нашей стране это достаточно непростая задача. Мы подумаем, что можно сделать в этом направлении.
  • Алексей Астапов

    Алексей Астапов

    Две основных причины: 1. Отсутствие класса собственных внутренних инвесторов http://arsagera.ru/info-blok/arsmedia_video-materialy_kompanii/periodicheskie_video-materialy/interaktiv_pochemu_ross_akcii_stoyat_deshevo/ 2. Дефицит интеллекта текущих участников рынка http://arsagera.ru/kuda_i_kak_investirovat/investicionnyj_likbez/intellekt_fondovogo_rynka/
  • Татьяна Моисейкина

    Татьяна Моисейкина

    Капитализация всех компаний, входящих в индекс ММВБ, сравнялась со стоимостью Apple. Как можно это прокомментировать???
  • alex 1273

    alex 1273

    В ЖЖ true-flipper прочитал интересный пост про Р/Е приведу его тут: Весной видел у кого-то пост про PE RTS на тему как все дешево, тогда еще пророчески :)предупреждал что связи между PE голым и будующей доходностью - ноль целых хрен десятых. В итоге заморочился, давно хотел построить Shiller PE для нашего рынка. Вообще планировал сделать с самого начала, с 1995 года, но более менее приличные данные нашел только с 1998. Shiller PE - это посчитанное по среднему профиту за 10 лет, там где 10 лет нет, Shiller построен по тому, что было в наличии. Текущая компрессия множителей - это, в общем-то, естественно, учитывая какая была волатильность в 2008 -2009 годах. После периодов высокой волатильности пипл воспринимает акции более рискованными, это глобальный феномен который видно в исторических данных всех основных индексов фондовых. Это не значит, что это "правильная оценка" скорее то, что инвесторы постоянно раз за разом делают одну и ту же ошибку - после периодов устойчивого роста акции кажутся "безопасным активом" и толпа вся лезет туда на хаях, множители растягиваются. После падений и турбулентности акций все чураются, множители сжимаются. Что правда удивительно - инвесторы обычно еще путают номинальные и реальные доходности и в периоды более низкой инфляции и низких ставок платят выше множители, чего сейчас не происходит, видимо эффект от волатильности забивает все остальное. Как рассчитывается Shiller P/Е? Чем он лучше (или хуже) обычного? Как трактовать его значение?
  • Алексей Астапов

    Алексей Астапов

    Почему многие финансовые аналитики так любят использовать показатель EBITDA и зачастую игнорируют чистую прибыль?
    Ответ тут http://bf.arsagera.ru/drugie_pokazateli/zachem_nuzhna_ebitda/
  • С. Г.О.

    С. Г.О.

    Почему многие финансовые аналитики так любят использовать показатель EBITDA и зачастую игнорируют чистую прибыль?
  • Алексей Астапов

    Алексей Астапов

    а я почему-то подумал о том, что классификацию Арсагера исспользует для рассчета лимитов по позициям и только. Что означает термин перекладки?
    А лимит по позиции определяется ликвидностью и капитализацией. 10% портфеля от портфеля в 100 млн. можно легко переложить в Газпром, но купить (или продать) на 10 млн. Ростовоблгаз - это большая проблема. Перекладка это продажа одного эмитента и покупка другого. Возникает при изменении верхушки хит-парада.
  • Алексей Астапов

    Алексей Астапов

    Сам Дж. Сорос, ссылаясь на К. Поппера, отмечал постоянно в своих трудах, не оцененных экономистами, на то, что любая гипотеза (предположение) считается истинным (верным) до тех пор, пока не опровергнута. В этой связи, считаю своим долгом осуществлять постоянную критику любых выводов, сделанных Арсагерой при ее исследованиях.
    договорились
  • Александр Кузнецов

    Александр Кузнецов

    а я почему-то подумал о том, что классификацию Арсагера исспользует для рассчета лимитов по позициям и только. Что означает термин перекладки?
  • Алексей Астапов

    Алексей Астапов

    Критериями ранжирования, действительно являются ликвидность и капитализация. Система ранжирования - это не способ выбора эмитентов. Это способ их классификации на однородные группы, в рамках которых можно осуществлять перекладки. Для выбора компаний проводится анализ, результаты которого представлены в хит-параде
  • Александр Кузнецов

    Александр Кузнецов

    Сам Дж. Сорос, ссылаясь на К. Поппера, отмечал постоянно в своих трудах, не оцененных экономистами, на то, что любая гипотеза (предположение) считается истинным (верным) до тех пор, пока не опровергнута. В этой связи, считаю своим долгом осуществлять постоянную критику любых выводов, сделанных Арсагерой при ее исследованиях.
  • Александр Кузнецов

    Александр Кузнецов

    это торговая политика - "перекладки", "управление портфелем", а из каких показателей экономической деятельности самой компаниии, например MRKH, была осуществлена переклассификация ее в более высшую категорию? Не из-за того ли, что вследвии повышения оборотов на рынке (ликвидности) и капитализации (увеличения цены акций)? поэтому и получается, что классификация 6.1 и т.д. по Арсагере не учитывает показатели фундаментального анализа компаний, а только рынка их акций...
  • Алексей Астапов

    Алексей Астапов

    Для управления портфелем и осуществления перекладок внутри группы (в рамках установленных на эмитента лимитов) важна ликвидность акций, а не выручка компании
  • Александр Кузнецов

    Александр Кузнецов

    Алексей, я разделяю вопросы на (1) анализ и классификацию компаний и (2) рынок их акций. исходя из Классификации определяются лимиты по вложениям (их частям). Рынок акций (обороты, фри-флоуты) меняется тоже достанточно часто в ту или другую сторону. так что никак не окажется компания, например ARSA, в списке ликвидных на сегоднящний день.
  • Алексей Астапов

    Алексей Астапов

    Не понял почему Вы считаете прибыль волатильной – она выходит раз в квартал. Возможно, Вы сравниваете волатильность прибыли с волатильностью выручки, тогда соглашусь, что прибыль более волатильна. Мы привыкли использовать P/S (а не Р/R, но это действительно вопрос обозначения – смысл не меняется). Обычно мы используем все три коэффициента Р/Е, Р/BV и Р/S. Просто про Р/S пока нет отдельного материала – мы его подготовим в будущем – пока руки не дошли. В исследовании мы упоминали, что используем эти коэффициенты с разными весами, так как они по разному влияют на стоимость. Отказываться от Р/Е нельзя. Это характеристика прибыльности – фактически главный показатель успешности. S (sales = revenue)нельзя использовать для классификации (6.1, 6.2) по двум причинам: 1. У не публичной компании может быть очень большая выручка – при этом у нее вообще нет акций на бирже 2. У разных компаний разная скорость оборота. Например, торговая компания с маленьким фри-флоатом и низкой ликвидностью акций может оказаться среди «голубых фишек» по этой логике Ссылка на исследование http://www.arsagera.ru/kuda_i_kak_investirovat/klyuchevye_metodiki_upravleniya_kapitalom/vzaimosvyaz_ekonomiki_kompanij_i_stoimosti_ih_akcij/
  • Александр Кузнецов

    Александр Кузнецов

    Мы сейчас готовим набор небольших описаний для наиболее распространенных коэффициентов и специфики их использования. Постараемся сделать ФА не скучным =)
    скучным я вляется ежедневное следование методике анализа (переворачивание страниц отчетов), а не его результаты.
  • Алексей Астапов

    Алексей Астапов

    предлагаю составить перечень терминов, используемых при фундаментальном анализе, и их определений, включая термины Арсагеры (Hit, Limit)
    Мы сейчас готовим набор небольших описаний для наиболее распространенных коэффициентов и специфики их использования. Постараемся сделать ФА не скучным =)
  • Александр Кузнецов

    Александр Кузнецов

    коэффициент P/E очень волатилен в связи с волатильностью его знаменателя - прибыли, поэтому его использовать сложно. На мой взгляд, лучшим показателем (менее волатильным), является R (revenue) как при классификации самих компаний (6.1, 6.2 и т.д.), так и при исспользовании коэффициентов на его основе, например P/R (или P/S) - кому как привычно.
  • Александр Кузнецов

    Александр Кузнецов

    предлагаю составить перечень терминов, используемых при фундаментальном анализе, и их определений, включая термины Арсагеры (Hit, Limit)
Артем Абалов

Артем Абалов

начальник аналитического управления

Раздел «Компания в лицах»