Саратовский НПЗ (KRKN, KRKNP)
Добыча, переработка нефти и газа
Начало аналитического покрытия
Мы начинаем освещать деятельность Саратовского нефтеперерабатывающего завода. Текущий обзор является первым и посвящен представлению подробной информации о профиле компании, а также о производственных и финансовых результатах за несколько лет и за последний отчетный период.
Саратовский НПЗ перерабатывает нефть Саратовского месторождения, поступающую по трубопроводу, а также нефть Сорочинского, Оренбургского и Зайкинского месторождений, поступающую по железной дороге. Мощность переработки составляет 7 млн т. нефти в год. Компания выпускает более 20 видов продукции: неэтилированные бензины, дизельное топливо, мазут всех основных марок, битумы, вакуумный газойль, техническую серу. Все выпускаемые заводом моторные топлива соответствуют классу 5.
Строительство Саратовского крекинг-завода было начато в 1931 году. Первая крекинг-установка по переработке мазута была запущена 27 апреля 1934 года. В годы Великой Отечественной войны предприятие бесперебойно поставляло топливо на фронт. За заслуги предприятие было удостоено Ордена Отечественной войны I степени. В 1942-1943 г.г. в результате бомбардировок предприятие было разрушено на 80%. 1950-1980 годы осуществлялось широкомасштабное строительство новых установок: Л-35-11/300, Л-24-6, ЛЧ-35-11/600, УПС, ЭЛОУ-АВТ-6, базы нефти, очистных сооружений и др. К концу 1980-х годов мощность предприятия превысила 10 млн т.
В начале 1990-х годов предприятие было преобразовано в ОАО и почти сразу у завода начались проблемы. В 1993 году под нажимом областных властей НПЗ отгрузило сельхозпредприятиям продукции на 130 млрд руб. без предоплаты. Большая часть этих денег так и не была возвращена, вследствие чего завод остался без оборотных средств и был вынужден сокращать закупки сырой нефти. Вслед за этим упал объём переработки нефти. В 1994 году на НПЗ было переработано лишь 2,5 млн т. Проблемы предприятия усугублялись ещё и борьбой за него различных местных структур. Также в борьбу вступила нефтяная компания «Сиданко», сумевшая, в конечном счёте, установить контроль над НПЗ. После перехода «Сиданко» под контроль «Тюменской нефтяной компании», Саратовский НПЗ также оказался в её структуре. В 2003 году вместе со всеми активам «Тюменской нефтяной компании» завод перешёл в структуру компании ТНК-BP. А уже в 2013 году завод перешёл под управление компании «Роснефть».
В 2013 году на ПАО «Саратовский НПЗ» была введена в эксплуатацию новая установка Изомеризации пентан-гексановой фракции, мощностью 300 тыс. тонн/год, а также выполнены масштабные работы по ремонту и реконструкции действующих технологических установок ЭЛО УВТ-6 с доведением мощности до 7 млн тонн/год по сырью (нефти) и установки Висбрекинга гудрона с увеличением мощности до 1 млн тонн/год по сырью.
В 2015 году реализовывались проекты, направленные на замену физически изношенного оборудования, и обеспечение безопасной эксплуатации производства. После вхождения в состав ПАО «НК «Роснефть» на ПАО «Саратовский НПЗ» была разработана программа развития завода на перспективу до 2023 года, а также одобрена реализация проектов направленных на углубление переработки (увеличение отбора вакуумного газойля и увеличение производительности Висбрекинга гудрона); начаты предпроектные работы по реализации проекта реконструкции битумного производства с целью обеспечения соответствия выпускаемых марок битума требованиям современных стандартов. В 2016 году Саратовский НПЗ начал выпускать судовое топливо 2 марок — RMG 380 и RMG 700.
Сейчас дочерней компании Роснефти – «РН-Холдинг» принадлежит 90% обыкновенных акций (674,5 тыс. ао) и около 65% от числа привилегированных акций (160,5 тыс. ап).
За Саратовским НПЗ мы следим достаточно продолжительное время, но уровень потенциальной доходности ранее не позволял попасть в число наших приоритетов. Однако сильная отчетность компании за первый квартал и первое полугодие текущего года заставили нас пересмотреть исходные предпосылки в модели компании, результатом чего стало повышение прогнозов финансовых показателей и потенциальной доходности акций.
Кроме того, на попадание в наши портфели Саратовского НПЗ повлиял переход привилегированных акций компании в результате регулярного ранжирования из группы 6.4 в 6.3. Долгое время акции компании обладали довольно низкой ликвидностью торгов на Московской бирже. Но, как можно увидеть на графике ниже, ситуация с объемом торгов привилегированными акциями Саратовского НПЗ на бирже в последнее время поменялась.
По нашим предположениям это может быть связано с возможным выводом дополнительного предложения акций на биржу рядом крупных миноритариев. Добавим, что согласно последней квартальной отчетности структуре, близкой к Prosperity Capital – Lancrenan Investments Limited (Кипр), принадлежало 5,174% от уставного капитала или 3,967% обыкновенных акций, а именно, около 30 тыс. обыкновенных акций и около 22 тыс. привилегированных акций. Получается, что на Prosperity Capital приходится одна четверть находящихся в свободном обращении префов Саратовского НПЗ.
На операционном уровне компания демонстрирует стабильный финансовый результат, что во многом определяется достаточно простой схемой бизнеса завода. ПАО «Саратовский НПЗ» перерабатывает нефть на давальческой основе, основной потребитель его услуг – «Роснефть». В связи с полным переходом в 2012 году на производство автомобильных бензинов и дизельных топлив по стандарту Евро-5 и повышением конкурентоспособности товарной продукции эмитента риски, связанные с потерей покупателей продукции, минимальны.
За рассматриваемый период, из года в год, наблюдался рост объемов переработки сырья и рост средней стоимости процессинга, с неукоснительным ростом маржи процессинга. Данный тренд был прерван лишь в 2016 году, как мы предполагаем, из-за эффекта проведенного планового ремонта в 4 квартале 2015 года. В данный момент завод выходит на проектную мощность работы, что должно привести к росту маржи процессинга до уровней 2014-2015 гг.
Анализируя квартальные показатели прибыли можно наблюдать регулярные «провалы», которые обусловлены ремонтными работами на заводе.
Теперь перейдем к анализу финансовых результатов за первое полугодие 2017 года.
Выручка компании за 1 полугодие текущего года выросла на 32,5%, составив 6,8 млрд руб. Расходы компании сократились на 6% – до 3,7 млрд руб. Операционные показатели компания раскрывает лишь раз в году, так что судить о точных причинах данного роста нельзя. Как мы предполагаем, он произошел из-за увеличения объемов переработки сырья, а также средней стоимости процессинга.
Компания не имеет долга, равно как и значительного объема свободных денежных средств. Кроме того, прочие доходы и расходы не оказали какого-либо значимого эффекта на итоговый финансовый результат. Заметим, что на протяжении последних 6 лет наблюдается постоянный рост дебиторской задолженности, сопоставимый в абсолютном выражении с размером нераспределенной прибыли. Только с начала года дебиторская задолженность выросла на 3,5 млрд руб., достигнув 14,5 млрд руб. Почти вся она приходится на материнскую компанию – Роснефть, являясь для последней способом безвозмездного фондирования. Это является не самой лучшей корпоративной практикой в части модели управления акционерным капиталом и ведет к занижению дивидендных выплат по акциям завода.
В итоге чистая прибыль компании выросла более чем в 2,6 раза, составив 2,5 млрд руб.
По итогам 2017 года мы ожидаем дивиденды в размере около 1,6 тыс. руб. на одну привилегированную акцию, что исходя из текущих котировок, составляет 12,9% дивидендной доходности. Размер дивидендов по префам Саратовского НПЗ определяется уставом компании, как 10% от чистой прибыли, распределяемой среди всех владельцев привилегированных акций. По обыкновенным акциям дивиденды компания не платит.
Ниже представлены наши прогнозы ключевых финансовых показателей компании.
Если говорить о будущих результатах компании, то мы ожидаем, что в среднесрочной перспективе завод будет способен зарабатывать чистую прибыль в диапазоне 4-5 млрд руб. Мы отдаем предпочтение привилегированным акциям компании, обращающимся с мультипликаторами P/BV 2017 около 0,5 и P/E 2017 около 3,1.
___________________________________________
|
|
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»
|
-
Посмотреть прогноз финансовых показателей
Вы можете ознакомиться с таблицей аналитических прогнозов и историей их изменений.
Комментарии 14
Артем Абалов
Алла Кочина
Елена Ланцевич
Посетитель
Алексей Астапов
Антон Лауфер
Алексей Астапов
Антон Лауфер
Андрей Валухов
Гость
Андрей Валухов
Антон Лауфер
Андрей Валухов
Роман Даянов