Группа Черкизово (GCHE)
Потребительский сектор
Обращение к Совету директоров с предложением по организации обратного выкупа акций
Документ содержит информацию о мерах по увеличению:
- рентабельности собственного капитала;
- прибыли на акцию;
- акционерной стоимости ОАО «Группа Черкизово».
Для лучшего понимания сути предлагаемых нами практических действий прилагаем необходимые теоретические материалы:
- «Кто знает и определяет цену акций?»
- «Биссектриса Арсагеры или что должна делать компания».
- «Мировой опыт управления акционерным капиталом».
1. Исходные параметры
ОАО «Группа Черкизово» - крупнейший в России производитель мясной продукции и комбикормов, входящий в тройку лидеров на рынках куриного мяса, свинины и мясопереработки, который ведет успешную операционную деятельность, ежегодно увеличивая чистую прибыль и наращивая собственный капитал. В таблице 1 приведены результаты деятельности ОАО «Группа Черкизово» за 2 последних года, а также прогноз финансовых показателей на 2013 и 2014 гг., составленный аналитическим подразделением УК «Арсагера».
Таблица 1. Собственный капитал ОАО «Группа Черкизово», результаты и прогнозы деятельности.
Примечания:
* - данные 2013 г. на 13.06.2013г.;
** - информация за 2013 г. по состоянию на конец 2012 года; источник - отчетность компании по МСФО;
*** - сумма долгосрочных и краткосрочных заемных средств.
**** - по методике ОАО «УК «Арсагера» http://arsagera.ru/files/KU/gche.pdf
Источник: финансовая отчетность ОАО «Группа Черкизово» по МСФО за 2012 год, расчеты УК «Арсагера».
[1] ROEфд – ставка, под которую компания может инвестировать заработанную прибыль, направив ее в основную деятельность. Фактически, это дополнительная доходность, под которую полученная прибыль текущего периода может работать в будущем. Согласно данным, полученным из открытых источников, доход на инвестиции по новым проектам компании находится на уровне 17%.
[2] Доходность, которую инвесторы ожидают получить в виде курсового роста и дивидендов от вложений в акции данного бизнеса. В качестве ориентира требуемой доходности ОАО «Группа Черкизово» взята ставка по долговым обязательствам, увеличенная в 1,5 раза.
Как известно, одной из важнейших характеристик ведения бизнеса является рентабельность собственного капитала (ROE). По итогам 2012 показатель ROE ОАО «Группа Черкизово» составил 32,7%, и в дальнейшем (вплоть до 2016 года), по прогнозам УК «Арсагера», ОАО «Группа Черкизово» имеет все шансы сохранить рентабельность собственного капитала на высоком уровне (не ниже 20,0%). По нашим оценкам, чистая прибыль ОАО «Группа Черкизово» в 2013 незначительно сократится вследствие неблагоприятной конъюнктуры на рынке свинины, сложившейся в начале года. Однако уже в 2014 компания сможет обновить свои рекорды по чистой прибыли, благодаря росту производственных мощностей, ставке на диверсификацию бизнеса, а также господдержке отечественных сельхозпроизводителей в виде прямых субсидий в связи с вступлением в ВТО.
Сокращение чистой прибыли в текущем году неизбежно приведет к снижению ROE компании, однако, по нашим оценкам, в будущем ОАО «Группа Черкизово» останется одним из лидеров агропромышленного сектора по этому показателю.
При этом на вторичном рынке компания оценена с коэффициентом P/BV около 0,6. Другими словами, самый эффективный в отрасли собственный капитал компании оценен инвесторами ниже его стоимости. Так как историческое и прогнозируемое стабильное значение ROE компании (22%) превышает требуемую инвесторами доходность (16,1%), то стоимость акций ОАО «Группа Черкизово» на вторичном рынке не должна быть ниже балансовой стоимости, и текущая цена акций компании представляется нам заниженной. Подробнее о влиянии соотношения процентных ставок (ROE и требуемой доходности) на соотношение рыночной и балансовой стоимости в материале «Биссектриса Арсагеры или что должна делать компания».
2. Предложения по повышению эффективности деятельности ОАО «Группа Черкизово»
Исходя из предпосылок МУАК, УК «Арсагера» считает, что для решения проблемы снижающихся показателей эффективности деятельности и, как следствие, повышения акционерной стоимости ОАО «Группа Черкизово» руководство компании должно провести выкуп собственных акций с вторичного рынка с их последующим погашением. Отметим, что в подобной процедуре заинтересовано, в первую очередь, само ОАО «Группа Черкизово», поскольку компания обладает существенными финансовыми возможностями для повышения эффективности своей деятельности.
Таблица 2. Возможные параметры выкупа (пример).
Источник: финансовая отчетность ОАО «Группа Черкизово» по МСФО, расчеты УК «Арсагера».
[3] Для расчета взят прогноз реального собственного капитала ОАО «Группа Черкизово» на конец 2013 года.
Далее мы бы хотели пояснить на цифрах, почему проведение операции обратного выкупа повлечет за собой повышение эффективности деятельности ОАО «Группа Черкизово». Прежде всего, стоит определиться с рекомендуемыми источниками выкупа. В первую очередь, речь идет о денежных средствах компании, находящихся на банковских счетах и работающих практически с нулевой рентабельностью. Согласно данным отчетности их объем составляет около 1,27 млрд руб. (по состоянию на конец 2012 г.), что более, чем в 2,5 раза превышает рекомендуемый объем выкупа. Это означает, что выкуп может быть полностью или частично профинансирован за счет активов, не работающих на создание акционерной стоимости со ставкой ROE.
В качестве источника средств для проведения обратного выкупа могут быть использованы и другие активы компании. Отметим, что согласно отчетности ОАО «Группа Черкизово», среди внеоборотных активов представлены долгосрочные депозиты на сумму порядка 687 млн руб.(по состоянию на конец 2012 г.) Средневзвешенная ставка по этим финансовым вложениям составляет порядка 8,1%, что значительно ниже ставки 31,8% годовых, под которую компания может вложить средства, выкупая собственные акции согласно предложенным нами условиям. От операции выкупа ОАО «Группа Черкизово» получит гораздо больший экономический эффект, связанный с повышением показателей эффективности бизнеса компании и приведением стоимости компании на вторичном рынке в соответствие с ее балансовой стоимостью.
Цену выкупа УК «Арсагера» рекомендует определить в размере 559 рублей, что на 6% превышает среднюю рыночную цену за последний год, а размер обратного выкупа – в количестве 2% от уставного капитала и около 5% от акций, находящихся в свободном обращении. Таким образом, в денежном выражении объем выкупа составит немногим более 500 млн рублей.
По сути, обратный выкуп акций является операцией, схожей с выплатой дивидендов, ведь и в первом, и во втором случае денежные средства покидают баланс компании и поступают в распоряжение акционеров. От операции выкупа ОАО «Группа Черкизово» получит гораздо больший экономический эффект, связанный с повышением показателей эффективности бизнеса компании и приведением стоимости компании на вторичном рынке в соответствие с ее балансовой стоимостью.
ОАО «Группа Черкизово» выгодно проводить операцию обратного выкупа по цене 559 рублей, что ниже балансовой (798 руб.), так как доходность подобной инвестиции (ROEвыкупа) составит 31,8% (ROEфакт * BV / Pвыкупа), что выше ROEфакт (22%). За ROEфакт принято историческое и прогнозируемое стабильное значение ROE. Уточним, в том случае, если компания приобретает свои акции по балансовой цене (Pвыкупа = BV на акцию), то средства вкладываются с доходностью ROEфакт, если же цена выкупа ниже балансовой, то средства вкладываются с доходностью, превышающей ROEфакт на размер соотношения BV/ Pвыкупа.
Отметим, что ставка ROEвыкупа превышает альтернативные возможности вложения средств. Она превышает ROEфд, а также ставку по финансовым вложениям ОАО «Группа Черкизово», равную 8,1%.
Мы хотим обратить внимание, что за год (с 13.06.2012 по 13.06.2013 г.) объем торгов акциями Группа Черкизово на Московской бирже составил порядка 229 млн рублей. Из этого следует то, что текущая стоимость компании ОАО «Группа Черкизово» на вторичном рынке задается крайне малым объемом торгов и не отражает настоящих успехов компании. Рекомендованный УК «Арсагера» объем выкупа - 500 млн рублей, по нашему мнению, должен оказать серьезное влияние на оценку ОАО «Группа Черкизово», так как он более, чем в 2 раза превышает годовой объем торгов акциями компании на вторичном рынке. На наш взгляд, после проведения указанной операции компания будет оценена существенно выше ее текущей стоимости, но для целей примера мы выбираем консервативный сценарий и считаем, что после проведения обратного выкупа на вторичном рынке компания будет оценена по цене выкупа (559 рублей).
Несмотря на то, что в рассматриваемом примере размер выкупа составляет 2% уставного капитала, мы хотим подчеркнуть, что такие операции будут всегда выгодны компании в любом объеме (как в меньшем, так и в большем) до тех пор, пока у нее есть возможность приобретать свои акции ниже балансовой цены.
3. Прогнозируемый эффект от выкупа
УК «Арсагера» намерена продемонстрировать полезность и необходимость озвученных мер. Обратимся к цифрам и проиллюстрируем будущий эффект от выкупа.
Таблица 3. Эффект для акционеров и основной деятельности компании.
Источник: финансовая отчетность ОАО «Группа Черкизово» по МСФО, расчеты УК «Арсагера».
[7] В случае, если объем выкупа оставит 895 млн шт. акций и мажоритарный акционер не будет участвовать в выкупе.
[8] На конец 2013 г.
- После проведения операции обратного выкупа значение ROE компании по итогам 2014 года вырастет на 0,4 п.п. - до 24,8%;
- Прибыль на акцию (EPS) вырастет на 2,7 рублей или на 2%, а экономический эффект от выкупа составит около 118 млн рублей (Рассчитан как изменение EPS * Количество акций после выкупа. Экономический эффект = 2,7 руб. * 43,9 млрд шт. ао = 119 млн руб.);
- Рыночная цена акции поднимется до 559 («консервативный» сценарий), то есть капитализация компании вырастет более чем на 11% (к цене закрытия торгов на Московской бирже 13.05.2013 г.);
- Балансовая цена акции по итогам 2013 года вырастет до 803 руб. (+0,6%);
- Соотношение P/BV возрастет с 0,6 до 0,7;
- Соотношение общий долг / собственный капитал в 2013 году составит 0,84.
Таким образом, после проведения обратного выкупа акций с их последующим погашением вырастут все основные показатели эффективности деятельности компании в расчете на акцию, а финансовое положение ОАО «Группа Черкизово» с учетом возросшего долга по-прежнему останется комфортным.
Кроме того, проведение этой операции, по оценкам УК «Арсагера» приведет к росту курсовой стоимости акций ОАО «Группа Черкизово» на вторичном рынке, как минимум, до объявленной цены выкупа.
В качестве косвенных позитивных факторов выкупа мы также указываем следующие:
- Акционеры, которые не будут участвовать в выкупе наряду с улучшением таких показателей, как балансовая цена акции, прибыль на акцию, также увеличат свою долю в уставном капитале акционерного общества;
- Если в результате выкупа доля крупного акционера превысит установленные законом пороги участия 30, 50, 75%, то, в соответствии со статьей 84 Федерального закона «Об акционерных обществах», такие акционеры будут освобождены от направления в общество обязательной оферты.
- ОАО «Группа Черкизово» укрепит репутацию публичной компании, что представляется весьма важным в свете выбранной стратегии, предусматривающей как органический рост и создание новых производств, так и консолидацию активов на внутреннем рынке мяса и мясопереработки. Следует помнить, что одной из основных характеристик публичности является соответствие рыночной оценки достижениям бизнеса компании. Сокращение на первых порах доли акций в свободном обращении может быть не просто компенсировано в дальнейшем; размер «free-float» может быть даже увеличен за счет новых публичных размещений, но уже по ценам не ниже балансовой стоимости. Подобные действия окажут положительное влияние на ликвидность акций и капитализацию компании. Такие размещения могут проводиться как за счет эмиссии новых акций, так и за счет продажи пакетов акций мажоритарными акционерами. Целенаправленные действия по управлению акционерным капиталом и, как следствие, четкая корреляция между рыночной и балансовой ценами акций компании обеспечит устойчивый спрос на ценные бумаги ОАО «Группа Черкизово» со стороны инвестиционного сообщества.
-
Посмотреть прогноз финансовых показателей
Вы можете ознакомиться с таблицей аналитических прогнозов и историей их изменений.
Комментарии 25
Сергей Краснощока
Артем Абалов
Данил Перелыгин
Артем Абалов
Гость
Артем Абалов
Гость
Артем Абалов
Николай Николаев
Артем Абалов
Роман Даянов
Александр Шадрин
Сергей, да, в России существуют проблемы с комбикормами. ЧеЧеркизово активно решают эту нехватку, созданием своего производства комбикормов. Но в текущей ситуации курсовые колебания оказывают серьезно влияние на себестоимость.
Сергей Соловьёв
20 Finic
Александр Шадрин
20 Finic
Андрей Валухов
qdas
Артем Абалов
Илья Тихонов
Елена Ланцевич
Николай Николаев
Сергей Тишин
alex 1273