Итоги 2019 года: обесценение убило чистую прибыль

Уведомление о планируемом пересмотре модели компании

Уважаемые читатели!

С момента выхода последней отчетности и публикации поста произошли существенные изменения, выраженные в значительной волатильности цен на ключевые виды сырья и изменении макроэкономических условий ведения бизнеса компании, которые не учтены в данном посте.

В настоящий момент модель компании находится на пересмотре. Обновленные прогнозы ключевых финансовых показателей и потенциальную доходность акций вы сможете увидеть после обработки финансовой отчетности по итогам ближайшего отчетного периода. 

Мы начинаем аналитическое покрытие GDR Lenta PLC с обзора вышедшей консолидированной отчетности за 2019 год.

«Лента» – первая по величине сеть гипермаркетов и четвертая среди крупнейших розничных сетей страны. Компания была основана в 1993 г. в Санкт-Петербурге. «Лента» управляет 249 гипермаркетами в 88 городах России и 131 супермаркетом в Москве, Санкт-Петербурге, Сибири, Уральском и Центральном регионах с общей торговой площадью почти 1,5 млн кв.м. Средняя торговая площадь одного гипермаркета «Лента» составляет около 5,5 тыс. кв.м, средняя площадь супермаркета – 847 кв.м. Компания оперирует двенадцатью распределительными центрами.

По состоянию на 31 декабря 2019 г. штат компании составлял около 48 тыс. человек. Крупнейшими акционерами «Ленты» являются «Севергрупп» (77,99%). «Лента» имеет листинг на Лондонской фондовой бирже и Московской Бирже под торговым кодом «LNTA».

С 21 февраля 2020 года название головной структуры ритейлера сменилось на Lenta PLC (ранее – Lenta Ltd). Кроме того, изменилась организационно-правовая форма (на публичную компанию с ограниченной ответственностью, зарегистрированную в соответствии с законодательством Кипра), вступил в силу новый учредительный договор и устав, а номинальная стоимость акций изменилась с нулевой на 0,001 евро. Реестр акционеров также переведен с Британских Виргинских островов на Кипр. Кроме того, компания поменяла депозитарий – с Deutsche Bank Luxembourg S.A. на Deutsche Bank Trust Company Americas.

Перейдем к анализу отчетности за 2019 год.

В отчетном периоде количество магазинов увеличилось до 380 штук. Количество гипермаркетов выросло на пять единиц – до 249 шт., а супермаркетов – сократилось на четыре единицы до 131 шт. Торговая площадь выросла на 1,5%, достигнув 1 490 тыс. кв. м.

Совокупная выручка компании выросла на 1% - до 417,5 млрд руб. Сопоставимые продажи выросли на 0,1% на фоне нулевого трафика и увеличения среднего чека на 0,1%. Валовая рентабельность компании в годовом сопоставлении выросла с 21,5% до 22,0%. В итоге валовая прибыль составила 92 млрд рублей (+3,6%).

При этом операционная маржа сократилась с 5,8% до 2,2%. Сокращение этого показателя обусловлено влиянием проведенных тестов на обесценение основных средств, нематериальных активов и активов в форме права пользования, что привело к списанию активов на общую сумму 11,8 млрд руб. Рост операционных, а также коммерческих, общехозяйственных и админ. расходов связан с увеличением затрат на аренду, коммунальные услуги, персонал и амортизацию. Амортизация увеличилась в связи с пересмотром компанией срока полезного использования по объектам благоустройства с 30 до 7 лет (практика показывает, что фактический срок эксплуатации таких объектов не превышает 7 лет).

В результате компания получила чистый убыток 2,8 млрд руб. против прибыли 11,8 млрд руб. годом ранее.

Однако заметим, что в 2019 году «Лента» сгенерировала положительный поток свободных денежных средств в размере 17 млрд руб. Капитальные вложения в 2019 г. были на 36,1% ниже 2018 года и составили 14,1 млрд руб. Сокращение отражает эффект от замедления темпа органического роста, строгого контроля над расходами и изменения порядка платежей для некоторых проектов, не связанных с развитием сети.

Вышедшие данные оказались лучше наших ожиданий, но в целом они продолжают отражать усиление конкуренции в секторе розничной торговли и сдержанный потребительский спрос.

По результатам вышедшей отчетности мы не стали вносить существенных изменений в модель компании, ограничившись повышением доходов по свободным денежным средствам на ближайшие два года.

Хотелось бы отметить, что в нашем прогнозе пока не отражены дивидендные выплаты. Однако по заявлению руководства компании смена юрисдикции головной компании группы с Британских Виргинских островов на Кипр имели цель упростить структуру ритейлера и процедуру распределения капитала между акционерами, в том числе в форме дивидендов.

Время агрессивной экспансии уже в прошлом, компания планирует сосредоточиться на улучшении показателей работы магазинов и операционной эффективности. Тем не менее, «Лента» продолжит поиск привлекательных возможностей для роста и развития в существующих и новых форматах, а также дальнейшее развитие в формате он-лайн.

Ситуация в розничной торговле продолжит определяться достаточно острой конкурентной борьбой, что будет оказывать негативное влияние на маржинальность бизнеса. Остается лишь надеяться на восстановления роста реальных доходов населения и потребительских расходов. На данный момент акции компании торгуются исходя из P/BV 2020 около 1,1 и P/E 2020 около 11 и пока не входят в число наших приоритетов.

___________________________________________