Подробная информация о компании и итоги 9 месяцев 2017 года

Мы продолжаем серию публикаций об иностранных компаниях. В первом обзоре по данному эмитенту мы постараемся представить подробную информацию о профиле компании, а также анализ производственных и финансовых результатов за последний отчетный период. Напомним, что компания с 1 января 2017 года провела серьезную реструктуризацию сегментов, по этой причине представляется возможным сопоставление результатов сегментов отчетного периода лишь с прошлогодним результатом, ввиду того, что сама компания не приводит ретроспективно за прошлые годы данную информацию.

RWE AG – немецкий энергетический холдинг. Основные направления деятельности: добыча бурого угля, выработка электроэнергии на тепловых, атомных и ВИЭ-электростанциях, торговля и снабжение потребителей природным газом и электроэнергией. Деятельность компании сосредоточена в Германии, Великобритании, странах Бенилюкса, Центральной и Восточной Европы (Венгрия, Чехия, Словакия, Австрия, Польша).

В настоящий момент бизнес RWE AG разделен на 4 сегмента: три основных («Угольная и атомная генерация», «Европейская энергетика», «Торговля»), четвертый – выделенный бизнес innogy. К разделу «Прочее, консолидация» относятся незначительные операции между сегментами, а также 25,1% акций немецкого оператора системы передачи электроэнергии Amprion.

Обратимся к анализу динамики финансовых результатов в разрезе сегментов. Отметим, что после выделения innogy произошла перегруппировка сегментов и актуальные данные доступны только с начала 2016 года.

1. Угольная и атомная генерация (Lignite&Nuclear).

Данное подразделение охватывает производство электроэнергии в Германии с использованием лигнита (бурого угля) и ядерной энергии, рентабельность которых сильно зависит от оптовых цен на электроэнергию. Кроме того, в этот сегмент входят добыча лигнита в Рейнской области, венгерская компания Mátra (50,9%), представляющая угольную генерацию, инвестиции в голландского оператора атомной электростанции EPZ (30%) и 16,5% акций Urenco – компании, занимающейся обогащением урана.

Скорректированный показатель EBITDA сегмента за 9 месяцев 2017 года снизился на 13,1% до 551 млн евро, главным образом, из-за снижения оптовых цен на электроэнергию, производимую угольными и атомными электростанциями, по сравнению с 2016 годом.

Кроме того, на операционный результат повлиял эффект высокой базы: в прошлом году компания отразила доходы, полученные в результате сокращения запасов ядерного топлива. Выручка венгерской Mátra ухудшилась отчасти из-за неблагоприятных погодных условий, которые препятствовали добыче лигнита.

2. Европейская энергетика (European Power).

Сегмент «Европейская энергетика» включает в себя производство электроэнергии с использованием газа, каменного угля и биомассы в Германии, Великобритании и Нидерландах/Бельгии. Эти деятельность управляется RWE Generation. RWE Technology International занимается управлением проектами и инженерными услугами. В сегмент также входят некоторые гидроэлектростанции в Германии и Люксембурге.

Скорректированный показатель EBITDA, зафиксированный данным сегментом, снизился на 21,5% до 324 млн евро. Причиной данного падения явился существенный разовый доход прошлого года, связанный с роспуском резервов на реструктуризацию и урегулирование убытков на новой угольной электростанции в Хамме (Вестфалия) в середине 2016 года. Кроме того, объем выработки электроэнергии из каменного угля сократился вследствие увеличения производства на газовых энергоблоках компании.

3. Торговля (Supply&Trading)

Сегмент «Торговля» охватывает деятельность компании RWE Supply & Trading, которая отвечает за торговлю электроэнергией и сырьевыми товарами, а также включает в себя бизнес в области газодобычи. Кроме того, к данному дивизиону относятся продажи электроэнергии и газа некоторым крупным промышленным и корпоративным клиентам в Германии и соседних странах. RWE Supply & Trading также отвечает за маркетинг электроэнергии RWE и оптимизацию электростанций с соответствующими доходами, отображающимися в сегментах «Угольная и атомная генерация» и «Европейская энергетика».

Скорректированный показатель EBITDA данного подразделения вышел в положительную зону, достигнув 201 млн евро. Производительность вернулась на нормальный уровень после необычайно слабого 2016 года.

4. Innogy

RWE AG владеет долей 76,8% в дочерней компании Innogy SE посредством промежуточной компании, и управляет ею как финансовой инвестицией. Innogy – ведущий европейский производитель электроэнергии из возобновляемых источников энергии, в частности, ветра и гидроэлектроэнергии. Основные производственные мощности находятся в Германии, Великобритании, Испании, Нидерландах и Польше. Второе направление деятельности innogy – это работа распределительных сетей в Германии (электроэнергия и газ), Чехии (газ), а также в Словакии, Венгрии и Польше (все три – электричество). Поставка электроэнергии, газа и энергетических решений является третьей областью деятельности данного сегмента. Поставки осуществляются на рынки Германии, Нидерландов, Бельгии, Великобритании, Чешской Республики, Словакии, Венгрии, Польши. Innogy также имеет мажоритарные доли в ряде региональных коммунальных предприятий в Германии. Кроме того, компания имеет множество неконтролирующих долей участия в коммунальных компаниях Германии, а также долю в австрийской коммунальной компании KELAG.

Скорректированный показатель EBITDA сегмента innogy вырос на 5,3% до 3,1 млрд евро. В сетевом бизнесе рост прибыли был связан со снижением эксплуатационных расходов и расходов на техническое обслуживание; кроме того, результат, достигнутый в прошлом году, был обременен обязательствами по «Положению о мерах по трудоустройству на неполный рабочий день по старости».

Розничный бизнес, в целом, вырос благодаря мерам по повышению эффективности. Однако ситуация в розничном бизнесе Великобритании остается напряженной: из-за существенной конкуренции, многие клиенты меняли поставщика или могли быть сохранены только путем предоставления им контрактов с более благоприятными условиями. Кроме того, компании пришлось столкнуться с ростом расходов. Увеличение тарифов на электроэнергию и газ, которые вступили в силу с середины марта, и комплексные меры по реструктуризации только частично компенсировали вышеупомянутое давление.

В сфере возобновляемых источниках энергии наблюдалось падение выручки. Одна из причин заключалась в том, что сухая погода сократила производство электроэнергии от немецких гидроэлектростанций. Кроме того, результат, достигнутый в прошлом году, был получен, в том числе, и от продажи небольших гидроэлектростанций в верховье реки Рур.

Innogy SE начала свою бизнес-деятельность 1 апреля 2016 года и была допущена к торгам на франкфуртской бирже c 7 октября 2016 года. RWE в ходе проведения IPO продала 13,2% innogy по 36 евро за акцию.

Отметим интересный момент: сейчас капитализация Innogy SE равна €21,9 млрд против €11,8 млрд – капитализации материнской компании RWE AG. Причина кроется в разделении активов по принципу «новой» и «старой» энергетики. Европейские власти настроены на развитие «чистой» энергетики, в планах на следующие 20 лет – сокращение или отказ от атомной и угольной энергетики. RWE достались угольные, газовые и атомные электростанции, а также газоторговля; дочке Innogy – возобновляемая энергетика и сетевая инфраструктура, которое включает в себя компании по продаже коммунальных услуг конечным потребителям. Две трети сотрудников (40 из 60 тыс. человек) и три четверти скорректированного значения EBITDA приходятся именно на innogy.

В планах концерна RWE AG сократить долю в Innogy SE до 51%, что, по нашему мнению, приведет к выплате специальных дивидендов акционерам RWE.

Приведем общие операционные показатели компании.

За анализируемый период наблюдается снижение всех операционных показателей – генерации электроэнергии, продажи электроэнергии и газа, чтобы было связано с проводимой реструктуризацией компании, продажей и закрытием менее эффективных производств. Кроме того, стоит отметить общий рост энергоэффективности европейских промышленных компаний, что повлекло за собой снижение потребления энергии. 

Далее обратимся к консолидированным финансовых показателей компании за последние 5 лет.

Анализируя данные, бросается в глаза волатильность итогового финансового результата RWE, однако по итогам 9 месяцев 2017 года чистая прибыль компании уже превышает итоговый финансовый результат каждого из последних 5 лет. Отметим, что столь крупный размер чистой прибыли за отчетный период обусловлен разовым эффектом, отраженным по статье «Реструктуризация, другие»: в качестве доходов в размере 1,7 млрд евро был признан возврат налога по ядерному топливу. Данный налог взимался с 2011 по 2016 год, но Конституционный суд Германии признал его незаконным и недействительным. Кроме того, разделение сегментов «Угольная и атомная генерация» и «Европейская энергетика» привело к отражению в отчетности единовременных доходов.

Компания не выкупает собственные акции, и мы прогнозируем, что доля чистой прибыли, направляемой на дивиденды, будет равна одной трети, что объясняется достаточно обширной инвестиционной программой. В текущем году компания заплатила дивиденды в размере 0,50 евро на обыкновенную и привилегированную акцию, кроме того, был выплачен разовый специальный дивиденд в размере 1,00 евро также на оба типа акций. Специальный дивиденд был выплачен от полученных средств по возмещению налога на ядерное топливо.

Ниже представлены наши прогнозы ключевых финансовых показателей компании.

Мы считаем, что в среднесрочном периоде компания будет способна зарабатывать чистую прибыль в диапазоне от 1.3 до 1.5 млрд евро. Акции RWE AG обращаются с P/BV2017 около 1.8 и обладают достаточно высокой потенциальной доходностью.

___________________________________________