Тел. (812) 313-05-30
194021, Санкт-Петербург, ул. Шателена, дом 26А БЦ "Ренессанс", 8-й этаж.
Эл. почта: arsagera@arsagera.ru
ПАО «Интер РАО ЕЭС» раскрыло финансовую отчетность по МСФО за 1 п/г 2021 года. Обратимся к анализу результатов в разрезе сегментов.
Выручка сбытового сегмента составила 383,6 млрд руб. (+11,7%) за счёт увеличения сбытовых надбавок и роста объёмов поставок в условиях понижения среднемесячных температур в холодное время года. При этом затраты на приобретение и передачу электроэнергии росли более высокими темпами. В целом положительный эффект от увеличения полезного отпуска был нивелирован эффектом высокой базы – отсутствием влияния пандемии в I квартале 2020 года, а также структурой энергопотребления и необходимостью приобретения части электроэнергии на оптовом рынке по более высокой цене вследствие превышения потребления населением объемов электроэнергии по цене РД. Это привело к снижению показателя EBITDA, составившего 11,9 млрд руб. (-2,9%).
Доходы ключевого сегмента «Интер РАО – Электрогенерация» показали увеличение на 23,2%, составив 101,1 млрд руб. Выручка от реализации электроэнергии возросла на 33,8% до 43,3 млрд руб. на фоне увеличения объемов полезного отпуска и средних отпускных цен. Рост полезного отпуска на 23,7% произошел вследствие климатического фактора: снижение температур наружного воздуха привело к росту потребления электроэнергии и тепла, что, в свою очередь, обусловило рост цен на ОРЭМ.
Положительную динамику показала выручка от реализации мощности, прибавившая 16,2% и составившая 55,4 млрд руб. на фоне применения «дельты ДПМ» для Южноуральской ГРЭС-2, Пермской ГРЭС и Верхнетагильской ГРЭС.
Операционные расходы сегмента росли быстрее выручки, составив 58 млрд руб. (+26,8%). В итоге EBITDA ключевого сегмента показала рост на 17% до 44,5 млрд руб.
Также отметим, что доля в прибыли совместных предприятий представлена 75% пакетом в Нижневартовской ГРЭС, которая в отчетном периоде испытала снижение выработки, что сказалось на снижении полученной доли в ее прибыли, составившей 1,39 млрд рублей (-18,5%).
*- в таблице приведены суммарные операционные показатели и выручка по РСБУ в разбивке по направлениям АО «ТГК-11» и АО «Томская генерация», входящие в сегмент «ТГК-11». Совокупная выручка двух акционерных обществ суммарно ниже выручки, которую Интер РАО приводит в своей отчетности для этого сегмента. На наш взгляд, это связано с тем, что доходы от реализации тепла «Омск РТС» и «ТомскРТС» (дочерних предприятий АО «ТГК-11» и АО «Томская генерация» соответственно) не учитываются в результатах материнских компаний.
Выручка сегмента ТГК-11 увеличилась на 17,2%, составив 20,2 млрд руб. Рост цен на электроэнергию на рынке «на сутки вперед» привел к увеличению доходов от продаж электроэнергии до 4,7 млрд руб. (+15,1%). Увеличение полезного отпуска электроэнергии составило при этом 9,1%. Рост объёмов реализации теплоэнергии в связи со снижением температуры наружного воздуха привел к увеличению доходов от теплоэнергии до 7,3 млрд руб. (+23,2%). Выручка от продаж мощности показала рост только на 2,9%, составив 3,4 млрд руб., на фоне планового ремонта на Омской ТЭЦ-4.
Операционные затраты росли более медленными темпами и составили 14,4 млрд руб. (+14,5%). В итоге EBITDA сегмента увеличилась на 24,4% до 5,9 млрд руб.
*- в таблице приведены операционные показатели и выручка в разбивке по направлениям ООО «Башкирская генерирующая компания» по данным РСБУ. Выручка этого общества ниже выручки, которую Интер РАО приводит в своей отчетности для этого сегмента. На наш взгляд, это связано с тем, что доходы от реализации тепла ООО «БашРТС» (дочерней компании ООО «Башкирская генерирующая компания») не учитываются в результате материнской компании.
Выручка башкирского сегмента увеличилась на 11,5%, составив 33,4 млрд руб. Доходы от реализации электроэнергии выросли на 13,8% до 13,5 млрд руб. на фоне увеличения цены на рынке «на сутки вперед», которое обусловлено опережающим ростом спроса над предложением в условиях низких температур наружного воздуха. Доходы от продаж мощности прибавили 3,1%, достигнув 4,9 млрд руб., что обусловлено преимущественно ростом цены по результатам КОМ. Существенный рост отпуска теплоэнергии привел к увеличению доходов по данному направлению на 11,1% до 8 млрд руб.
Рост выработки привел к увеличению затрат на топливо до 16,3 млрд руб. (+12,3%) и расходов на приобретение и передачу электроэнергии до 2,4 млрд руб. (+10,5%). Показатель EBITDA продемонстрировал снижение на 6,7% до 8,2 млрд руб.
Выручка в данном сегменте увеличилась более чем в 2 раза и составила 51,6 млрд руб. на фоне значительного роста объемов и цен реализации электроэнергии на направлениях Финляндии и стран Балтии из-за благоприятной ценовой конъюнктурой на бирже Nord Pool, которая сложилась под воздействием снижения температур и ухудшения водного баланса. Дополнительный эффект оказал рост среднего курса евро относительно рубля в отчетном периоде. Операционные расходы увеличились чуть более чем в 2 раза, в итоге EBITDA возросла почти в 4 раза, достигнув 11,3 млрд руб.
Доходы грузинских активов увеличились на 37,7% до 7 млрд руб. на фоне существенного увеличения тарифов на электроэнергию и роста отпуска электроэнергии в сеть на 4,1%. Операционные расходы увеличились на 4,8% до 5,6 млрд руб., в итоге EBITDA составила 1,3 млрд руб., против убытка 308 млн руб., полученного годом ранее.
Молдавские активы принесли выручку в размере 6,4 млрд руб. (+16,6%) на фоне роста среднего расчетного тарифа (+7,2%) и увеличения выработки электроэнергии (+8,8%). Увеличение операционных расходов на 17,6% до 4,6 млрд руб. привело к росту EBITDA только на 14,1% до 1,8 млрд руб.
Отдельно отметим, что отрицательная EBITDA сегмента «Инжиниринг» составила 812 млн руб., а расходы корпоративного центра увеличились с 3 млрд руб. до 3,2 млрд руб.
Далее обратимся к анализу совокупных финансовых результатов компании.
Как видно из таблицы, суммарная EBITDA по сегментам показала увеличение на 31,7% до 80,9 млрд руб. Финансовые доходы сократились на 46,3% до 7,2 млрд руб. на фоне существенных положительных курсовых разниц в 1 п/г 2021 г. Финансовые расходы увеличились почти в 2 раза до 6,6 млрд руб. на фоне увеличения расходов по арендным обязательствам, что связано с консолидацией новых компаний и с актуализацией оценок обязательств по аренде с учётом текущих макроэкономических и методологических параметров. Долговые обязательства компании на конец отчетного периода составили 15,1 млрд руб., увеличившись почти в 5 раз за счёт заёмных средств приобретённых в текущем году строительно-инжиниринговых компаний. Суммарный объем денежных средств и финансовых вложений снизился с 339 млрд руб. до 300 млрд руб.
В итоге чистая прибыль увеличилась на 25,8% до 52,6 млрд руб.
Напомним, что Интер РАО в качестве основного приоритета для дальнейшего развития рассматривает M&A-сделки, которые позволят достичь ей заявленных целей: удвоение показателя EBITDA к 2025 г. и утроение – к 2030 г.
По итогам внесения фактических данных мы несколько повысили прогноз финансовых результатов компании на фоне более высоких результатов в сегментах российской электрогенерации и трейдинга.
В настоящий момент акции Интер РАО ЕЭС торгуются с P/BV 2021 около 0,6 и не входят в число наших приоритетов.
___________________________________________
|
|
Подробнее о выборе акций, расчете потенциальной доходности и принципах формирования и управления портфелем читайте в книге «Заметки в инвестировании»
|
Основной причиной нам видится недостаточно высокий ROE компании за пределами 2023 г., проистекающий из-за накопления собственного капитала, что, в свою очередь, вызвано относительно небольшими выплатами акционерам (25% ЧП по МСФО). Варианта исправления ситуации два: повышение выплат акционерам, либо реинвестиция оседающего в компании капитала под более высокую ставку доходности. В обоих случаях потенциальная доходность акций компании повысится, что увеличит их шансы на попадание в наши портфели
Добрый день! Спасибо за ваш разбор! Скажите, почему при росте основных показателей, p/bv - 0,55, данная Компания не проходит в Ваши стратегии? <br /> Проблема в менеджменте, политики расходования «кубишки» или другие?
Здравствуйте! При выборе активов в наши портфели акций мы руководствуемся показателем потенциальной доходности акций, который зависит как от будущих финансовых показателей компании, так и от текущих цен на ее акции. Формулировка «потенциально могут войти в наши диверсифицированные портфели акций» означает, что доходность Интер РАО находится на уровне близком к доходностям компаний уже входящих в наши портфели, однако уступает им. Это означает, что при повышении прогнозов Интер РАО или при снижении цен на ее акции, бумаги могут попасть в число наших приоритетов. Что касается непосредственно денежных средств на счетах компании, то можно отметить, что Интер РАО накапливает их для начала новой инвестиционной программы в рамках договоров о предоставлении мощности (ДПМ-2), которые гарантируют инвесторам возврат средств с фиксированной доходностью. Программа призвана поддержать уровень доходов в рамках предыдущей ДПМ, которые начнут сокращение с 2021 года. По предварительным оценкам вся программа ДПМ-2 обойдется в 120-200 млрд рублей. Таким образом, средств на балансе компании сейчас достаточно, чтобы выполнить инвестиционную программу без сокращения дивидендов и увеличения долговой нагрузки. Не говоря уже о том, что в обществе может появиться новая дивидендная политика, предусматривающая большую норму выплаты дивидендов. Подробности должны появиться в мае 2020 г. вместе с выходом обновленной стратегии компании.
Как в формулировку “потенциально могут войти в наши диверсифицированные портфели акций” попадает наличие большого числа денежных средств на счетах компании? Не кажется ли вам, что это показатель плохого использования активов предприятия в интересах акционеров? Покупок не совершают, строек не ведут
, 9 ноября 2018 в 20:28
Шадрин Александр, 8 ноября 2018 в 16:41
Шадрин Александр, 8 ноября 2018 в 16:41
, 8 ноября 2018 в 15:57
Добрый день! Мы делаем прогнозы на год, и это не цена акции, а значение потенциальной доходности на годовом окне, которая может реализоваться. Рекомендую ознакомиться с материалами Как инвестировать в акции, используя потенциальную доходность? и Система управления капиталом: определение потенциальной доходности от владения активом
Добрый день. Почему нет прогнозов на квартал в документах, а цена акции на 12 мес отображается со множителем 100%?
Это прогнозный собственный капитал по состоянию на конец 2018 г. Стоит отметить, что при его расчете мы закладываем продажу квазиказначейских акций компании. Если указанное событие до конца года не произойдет, то прогноз собственного капитала на конец текущего года будет скорректирован в сторону понижения, а реализация квазиказначесйких акций компании будет перенесена на последующие периоды, Такова специфика прогнозирования нами потенциальной доходности долевых инструментов эмитентов, у которых есть существенный объем квазиказначесйких акций.
31 августа 2018 в 21:55
спасибо за ответ, еще небольшое уточнение Собственный капитал (тыс. руб.) 575 683 651 как получилась эта цифра? это расчетная величина? в отчетности по МСФО за полугодие указанна 467 365 000 тыс. руб.
Artem, 31 августа 2018 в 11:43
Чтобы подсчитать ROE по итогам 2018 г., мы соотносим чистую прибыль отчетного года к собственному капиталу на НАЧАЛО 2018 Г.(459 916 000 тыс. руб.). В итоге по состоянию на конец 2-го квартала ожидаемый нами ROE составлял 12,2%.
30 августа 2018 в 21:25
Здравствуйте. В расчете агрегированной потенциальной доходности Интер РАО ЕЭС II кв. 2018г. Рентабельность собственного капитала (ROE) за 2018П равна 12,2%. Не совсем понятно, как получили данное значение, если исходить из цифр которые в расчете: Чистая прибыль(тыс. руб) 56 151 541; Собственный капитал (тыс. руб.) 575 683 651; ROE = 56 151 541/575 683 651 = 0.0975 (9.75%). Что я упускаю из виду? Подскажите пожалуйста, спасибо..
ФАС России разрешила "ИНТЕР РАО ЕЭС" консолидировать 100% акций ТГК-11 Это окажет какое-то заметное влияние на оценку стоимости?
Что думаете по этой сделке?