Мы начинаем аналитическое покрытие холдинга En+ Group (Международная компания ПАО «ЭН+ ГРУП») с обзора вышедшей консолидированной отчетности по МСФО за 2019 год.

En+ Group – вертикально интегрированный производитель алюминия и электроэнергии, управляющая активами в сфере энергетики, цветной металлургии и горнорудной промышленности, а также логистики и стратегически связанных с ними отраслях.

В настоящее время годовая мощность производства алюминия Металлургического сегмента составляет 3,9 миллиона тонн, а с запуском завода в Тайшете и расширением Богучанского энергометаллургического объединения (БЭМО) в Сибири он увеличится более чем на 1 миллион тонн в год. В Металлургический сегмент входят 12 алюминиевых заводов, 10 глиноземных комбинатов, 7 предприятий по добыче бокситов и доля 50% в проекте БЭМО. Компания также владеет 27,8% акций «Норильского никеля», второго крупнейшего производителя никеля в мире и крупнейшего мирового производителя палладия.

Группа управляет генерирующими активами (Энергетический сегмент) общей установленной мощностью 19,67 ГВт, из которых 15,1 ГВт приходится на гидроэлектростанции (ГЭС). Также в портфеле Группы находятся тепловые электростанции, установленная тепловая мощность которых составляет 15,5 Гкал/ч.

Штаб-квартира компании расположена в Москве. До 2019 года компания была зарегистрирована на острове Джерси. 20 декабря 2018 года акционеры En+ Group поддержали перерегистрацию группы компаний с острова Джерси на остров Октябрьский в Калининградской области Российской Федерации. Там в соответствии с законом «О международных компаниях» был создан специальный административный район. 8 февраля 2019 года совет директоров подтвердил решение о перерегистрации En+ и «РУСАЛа» на территории России. При регистрации в Едином государственном реестре юридических лиц РФ компания должна получить наименование «Международная компания публичное акционерное общество «ЭН+ ГРУП».

Компания имела определённые проблемы, связанные с включением в санкционный список Минфина США, но после процедуры обновления совета директоров в начале 2019 года данные вопросы были улажены. Вместо семи россиян были назначены независимые директора, чьи кандидатуры были согласованы с управлением по контролю над иностранными активами Минфина США. Кроме того, произошли изменения в составе акционеров.

18 февраля 2020 года на Московской бирже начались торги обыкновенными акциями МКПАО «ЭН+ ГРУП» («Компания») с тикером ENPG. Московская биржа включила обыкновенные акции МКПАО «ЭН+ ГРУП» в «Первый уровень» списка ценных бумаг, допущенных к торгам. Компания и Московская биржа договорились, что через два месяца после начала торгов обыкновенными акциями МКПАО «ЭН+ ГРУП» с Московской биржи будет произведён делистинг глобальных депозитарных расписок («ГДР») Компании. В течение двухмесячного переходного периода на Московской бирже продолжатся торги двумя инструментами: ГДР и обыкновенными акциями. Таким образом, 17 апреля 2020 года будет являться последним днем торгов ГДР Компании на Московской бирже.

Перейдем к анализу отчетности за 2019 год.

Совокупная выручка компании сократилась на 5,1%, составив $11,8 млрд.

Общая выручка Энергетического сегмента снизилась на 5% до $3 млрд. Выручка от реализации электроэнергии снизилась на 6,5% до $1 376 млн, что в основном было обусловлено обесценением рубля (средний курс рубля к доллару США вырос на 3,2%) и снижением цен реализации электроэнергии. Влияние этих факторов было частично скомпенсировано увеличением объемов генерации электроэнергии на 6,3% до 77,8 млрд кВтч. Реализация мощности выросла на 5,4% до $487 млн за счет роста цен и объемов реализации мощности. Реализация тепла была на уровне показателей прошлого года. Чистые финансовые расходы сегмента сократились в основном в результате колебаний обменного курса (прибыль в $10 млн против убытка в $70 млн годом ранее). В итоге чистая прибыль Энергетического сегмента выросла до $311 млн (+47,4%).

Общая выручка Металлургического сегмента сократилась на 5,5%, составив $9,7 млрд, на фоне сокращения среднегодовой цены реализации алюминия на 15,1%. Падение цены на алюминий было частично компенсировалось ростом на 13,8% объемов продаж первичного алюминия и сплавов. Выручка от реализации первичного алюминия и сплавов уменьшилась на 3,3%, составив $8 млрд. Выручка от реализации глинозема рухнула почти на треть до $664 млн в связи со снижением средней цены реализации на 25% при сокращении объемов реализации на 9,2%. Выручка от реализации фольги и прочей алюминиевой продукции выросла на 18,5%, составив $410 млн на фоне роста выручки от реализации алюминиевых колесных дисков.

Себестоимость реализации сегмента увеличилась на 9%, составив $8,1 млрд. Рост был обусловлен в первую очередь увеличением объема реализации алюминия, что частично скомпенсировалось ослаблением курса российского рубля по отношению к доллару США. Затраты на приобретение глинозема сократились на 12,9% – до $764 млн в основном за счет снижения закупочной цены глинозема на 16,5%. В итоге валовая прибыль сегмента рухнула на 43,5% – до $1,6 млрд.

Коммерческие и административные расходы металлургического сегмента выросли на 11,7% до $1,5 млрд за счет роста транспортных расходов, а также обесценения активов.

Долговая нагрузка сегмента за год практически не изменилась и составляет $8,2 млрд Расходы по процентам составили $747 млн (+8,9%). Процентные доходы упали в 4,5 раз до $45 млн. Доля прибыли ассоциированных компаний и совместных предприятий выросла на 76,1% до $1,7 млрд, главным образом, за счет скачка прибыли ГМК Норильского Никеля. Дивиденды от НорНикеля покрывают все процентные платежи металлургического сегмента и способствуют ускоренному процессу сокращения доли заемных средств. Таким образом, чистая прибыль сегмента сократилась на 43,5% - до $960 млн.

В итоге чистая прибыль компании упала на 11,1% до $860 млн.

Отметим, что в отчетности РУСАЛа мы обнаружили существенную разницу между рыночной оценкой пакета акций ГМК Норильский Никель и его отражением в бухгалтерском балансе – $13,6 млрд против $4,2 млрд. Это заставило нас учесть долю в НорНикеле по рыночной стоимости. Проведенные корректировки нашли свое отражение в росте собственного капитала, как мы сделали в модели United Company RUSAL Plc. Далее мы продолжим учитывать долю владения в Норильском Никеле через переоценку изменения рыночной стоимости, соответственно расчет потенциальной доходности будет учитывать её.

В целом отчетность вышла хуже наших ожиданий, корректировки коснулись прогноза чистой прибыли, а также размера собственного капитала. Кроме того, руководство компании заявило, что дивиденды за 2019 году маловероятны. В таблице ниже мы приводим как скорректированные значения собственного капитала, EPS и рентабельности собственного капитала, так и отчетные.

В настоящий момент акции En+ Group торгуются исходя из P/E 2020 около 6 и потенциально могут претендовать на попадание в наши портфели.

___________________________________________

2 комментария | Оставить комментарий

Artem 23 июля 2020 в 00:19

Именно так. На величину потенциальной доходности помимо текущей цены влияет совокупность факторов, с помощью которых мы прогнозируем будущую цену. В данном случае увеличение потенциальной доходности обусловлено снижением величины требуемой доходности, на которую, в свою очередь, повлияли снижение базовой ставки по эмитенту, уменьшение премии за неликвидность акций и сокращение странового спрэда

0 0 Ответить

Петров  Александр 22 июля 2020 в 20:50

Здравствуйте! В анализе эмитента от 27 марта вы писали, что потециальная доходность 49.2% при цене 568.2. При этом в хит-параде от 13 июля написано, что ПД 56.1%, а цена тогда была 580. Получается изменение потенциальной доходности в хит-параде зависит не только от изменения цены?

0 0 Ответить

Прогноз финансовых показателей

•  Расчет агрегированной доходности 2 кв. 2020 г. Кол-во загрузок: 13
•  Расчет агрегированной доходности 1 кв. 2020 г. Кол-во загрузок: 31